摘要：稳定币对公共政策、监督和管理提出了一系列潜在的挑战和风险。监管和政策框架应保持技术中立，只要不与包括货币主权在内的公共政策目标相冲突，就不应阻碍创新图源Unsplash文 | 龙白滔比特币是最广为人知

稳定币对公共政策、监督和管理提出了一系列潜在的挑战和风险。监管和政策框架应保持技术中立，只要不与包括货币主权在内的公共政策目标相冲突，就不应阻碍创新

图源Unsplash

文 | 龙白滔

比特币是最广为人知的第一波加密资产，迄今未能提供可靠和有吸引力的支付或价值存储手段。它们表现出极端的价格波动性、有限的吞吐能力、不可预测的交易成本、有限或缺乏治理以及透明度有限等。

目前，新兴稳定币具有传统加密资产的许多特征，但试图通过将其价值与资产或资产池的价值联系起来以稳定“币“价。"稳定币"实际上可能不稳定，并可能构成与其他加密资产类似的风险。在2019年10月，G7稳定币工作组完成了《全球稳定币评估报告》（以下简称“G7报告”）并提交G20会议。G7报告侧重于代表某种债权的稳定币，或是特定发行人的债权，或是标的资产或基金或其他一些权利或权益的债权。

稳定币对公共政策、监督和管理提出了一系列潜在的挑战和风险。这些风险可以在现有的管理、监督框架内部分解决，但也可能存在监管漏洞。监管和政策框架应保持技术中立，只要不与包括货币主权在内的公共政策目标相冲突，就不应阻碍创新。

一些由大型技术或金融公司支持的稳定币拥有庞大的客户群，因此有可能迅速扩展实现全球业务。这些被称为"全球稳定币"（Global Stable Coins: GSCs）。目前能称得上GSC的可能只有Facebook领衔发行的Libra，因此本文有关稳定币或GSC的讨论，没有特殊说明，都适用于Libra。

目前FSB稳定币工作组已经接手了GSC监管问题。FSB将于2020年4月提交一份咨询报告初稿，7月终稿。FSB的正式报告就是针对全球稳定币监管政策细则的建议。因此可以认为FSB的工作将为稳定币的发展扫清法律和监管障碍。

自2008年以来，虽然各国都对加密资产行业制定了各种法律、法规和监管框架，但各国基本上是自行其是且存在明显监管差异。作为鲜明对比，自Facebook于2019年6月18日发布Libra白皮书以来，G7旋即于7月成立了G7工作组对稳定币风险进行评估， 3月后G20国家即在稳定币的风险和监管政策制定上形成了共识，强调国际沟通和协作，确保在全球范围内一致地缓解GSC的风险。全球监管针对传统加密资产和稳定币迥然不同的应对，根本原因是他们从来不认为传统加密资产是“货币“但已经认定稳定币是”货币“。

笔者在G7报告发布后，翻译、校对了近2万字的中文全文，并感到有责任将与稳定币监管相关的国际工作成果及时传递给国内读者。因此本文是对G7报告的解读，并结合了Libra、USDT和大型科技公司的数字货币方案等进行案例分析。

稳定币的生态系统

三种稳定机制

至少有三种设计模型。第一，稳定币的发行面值以常用的记账单位表示。用户拥有针对发行人或标的资产直接的索偿权，提供商承诺以购买稳定币所用的货币平价兑换稳定币。此模型中的资产通常是流动的。在第二种模型中，稳定币的发行不是具有指定面值的，而是构成基础资产组合的份额，就像交易所交易基金（ETF）一样。在第三种模型中，稳定币由对发行人的索偿权作为后盾。稳定币的价值植根于公众对发行机构的信任（以及对相关监管机构的信任）。

Libra白皮书中的描述即属于第二种模型，其价值与一篮子的法币和/或法币资产（国债）挂钩，但为获得监管认可Facebook已经改变了口风，Libra可能会简化设计而发行挂钩单一法币的稳定币，即第一种稳定机制。篮子资产的价值可能发生波动，发行方可能需要增加篮子中的资产或从市场上回收稳定币并销毁以维持稳定币价值的稳定。为降低篮子资产价值波动，发行方可能会对篮子中的资产在流动性、市场深度、信誉级别和集中度等方面设立一定的准入条件。这些操作非常类似于央行货币发行机制中的抵押品管理框架。

稳定币示例

稳定币可以通过用户和汇率政策进行高层区分。"零售"一词用于指供任何人使用的稳定币，如Libra，而"批发"是指访问受限的稳定币，通常限定于金融机构或金融机构的特定客户。

汇率政策可以是固定的也可以是可变的。属于存托凭证模型的批发稳定币是其发行人的基础负债（客户存款）的代币形式的代表，因此具有固定汇率，如Signet、JPM Coin和USC。其他稳定币，即使那些声称100%由单一货币支撑，价格可能会相对于该货币波动，如Tether、TrustTokens、Paxos和Libra。

迄今为止，只观察到两类稳定币：具有固定汇率的批发稳定币和具有可变汇率的零售稳定币。

稳定币生态系统

典型的稳定币生态系统包含三部分核心功能：稳定币的发行、赎回和价值稳定；在用户之间转移；与用户交互（即用户界面）。发行和稳定通常需要一个中央治理实体来管理稳定机制，用户之间的转移通常由分布式账本技术（Distributed Leger Technology: DLT）协议控制。

公共政策、监督和管理的挑战和风险

从公共政策、监督和管理角度来看，稳定币会带来一系列潜在的挑战和风险。有些风险—例如，关于支付系统的安全和效率、洗钱和资助恐怖主义、消费者/投资者保护和数据保护—是熟悉的，至少可以部分在现有管理和监督框架内得以解决。然而，鉴于某些稳定币的性质，其实施和执行可能涉及额外的复杂性。稳定币安排应符合相同的标准，并遵守与传统支付系统、支付计划或支付服务提供商（即相同的活动、相同的风险、相同的法规）相同的严格要求。此外，稳定币安排的一些经济特征类似于支付系统、ETF、货币市场基金（MMFs）和银行进行的传统活动，这些活动可能有助于理解稳定币功能的可能风险。

G7报告指出稳定币的九项风险，但隐式地体现了不同的优先级。

金融诚信-“三反”

稳定币和其生态的相关实体必须满足反洗钱（Anti-Money Laundering: AML）、反恐怖主义融资（Countering the Financing of Terrorism: CFT）和反超大规模破坏性武器扩散融资（Countering the Financing of the Proliferation of weapons of mass destruction: CPF）方面最高国际标准。金融行动工作组（Financial Action Task Force: FATF）是AML / CFT / CPF国际标准制定机构。FATF提供了一个强大和全面的框架，以打击洗钱、恐怖融资、融资扩散和其他非法金融的国家、金融机构和指定的非金融企业和行业。G7报告不仅支持FATF框架，而且要求G7国家“以身作则，以迅速有效地实施与虚拟资产有关的经修订的FATF标准”。

10月24日被人称为加密货币领域的“中央银行”的Crypto Capital的总裁涉嫌为哥伦比亚贩毒集团洗钱而被波兰警方逮捕。

数据保护

随着越来越多的数据被收集并用于提供金融服务以及机器学习和人工智能技术的发展，围绕个人和金融数据保护和隐私的政策问题将变得越来越重要。数据政策难以跨境协调，尤其是跨辖区的法律法规不同以及对数据保护和隐私的不同文化观。2019年日本担任G20轮值主席国，确认了建立有关如何定义，保护，存储，交换和交易数据的全球标准的重要性。

稳定币在数据隐私方面的特性可能显著影响到其接受度。如欧盟国家高官就以Facebook在滥用用户隐私数据方面的不良记录为由阻止Libra在欧洲国家的运营。不同国家的文化观也显著影响各国政府和企业在数据隐私方面的态度，以及带来显著不同的商业结果。负面的案例来自中国的互联网企业。百度CEO李彦宏曾公开表达，“中国用户愿意用隐私换便利“为自己的商业模式辩护，自2018年6月欧盟发布通用数据保护条例（General Data Protection Regulation: GDPR）之后，中国最大的社交平台微信直接退出了欧洲运营。正面的案例同样来自中国。中国的大数据行业在过去数年中顶着”技术和金融创新“高帽疯狂扩张以爬取、加工、处理和贩卖互联网用户信息为核心的业务模式。这一狂奔有可能被中国政府加速推出《个人金融信息（数据）保护试行方法》而终止。考虑到中国政府当前高调推出央行数字货币DC/EP，以雷霆之势扭转中国企业对数据隐私的滥用和以刮毒疗伤的勇气重建中国负责任的数据隐私保护的“文化观”，对中国政府全球推广DC/EP助力人民币国际化，是重要的前提条件。否则其他国家只要攻击用户数据隐私保护这项软肋就可击溃中国在央行数字货币方面的全部努力。

法律确定性

在所有相关司法管辖区建立良好、清晰和透明的法律基础是任何稳定币安排的前提。稳定币的基础技术和合同安排可能有显著不同，适用的法律制度主要取决于特定的设计和特征。权利和义务含糊不清可能会使稳定币安排容易遭受信任丧失（对金融稳定性产生影响）。如果价值稳定依赖于市场机制，那么必须定义做市商的法律义务，以确保始终向所有客户提供流动性。

例如大部分稳定币价值的稳定多依赖于做市商（主要是各大加密资产交易所），但他们的白皮书并没有任何与做市义务相关的条款安排。此外，仅靠做市机制无法满足稳定币在极端情形下价格的稳定。当稳定币价格严重低于基准之后，做市商没有动力为市场提供流动性因为他们缺乏对稳定币价格回归的信心。在这种情况下，稳定币发行人需要额外的机制来保证稳定币价格回归，例如使用自有资金（如历史上积累的未分配利润）或者通过发行债券筹集资金来回购市场上多余的流动性，这与巴塞尔III协定定义的银行总体吸收损失的能力的要求非常接近。一个合理的稳定币设计需要包含类似的发行人内部纾困（bail-in）机制。

需要确定哪个司法辖区的法律适用于总体设计中的各个要素，以及哪个辖区的法院具有解决争议的能力，因此在跨辖区的情况下可能会出现特定的问题。鉴于不同司法辖区的不同处理，也有可能发生法律冲突。在某些辖区，适用的金融部门法律可能没有跟上与稳定币相关的新商业模式和市场活动。

稳定币发行机构Tether和加密资产交易所Bitfinex之间模糊的法律结构（拥有同一群高管的两家独立公司）就引起了广泛诟病。纽约总检察长办公室（New York Attorney General Office: NYAGO）欲起诉Tether，因为相信Bitfinex损失了8.5亿美元随后利用其与关联的稳定币运营商Tether的资金秘密弥补了这笔庞大的损失。Bitfinex先是质疑NYAGO没有司法管辖权，后否认了相关指控。

完善的治理

稳定币的治理结构也必须明确定义并传达给所有生态系统参与者。依赖中介方和第三方的稳定币应该能审查和控制他们从其他实体承担的风险以及他们带给其他实体的风险。

在稳定币中使用DLT的情况下，需要仔细明确责任和义务以及恢复过程。在无许可的DLT系统的情况下，健全的治理可能尤其具有挑战性，因为缺乏责任主体的去中心系统可能无法满足监管要求。从另一个方面来讲，一个高度复杂的治理结构会阻碍对稳定币设计和技术演进的决策，或能减缓运营问题响应。

如果储备资产没有与稳定币发行人的权益区分开，则发行人可能会滥用投资政策来私有化资产收益，而资产损失则会社交化给代币持有者。

市场诚信

市场诚信指稳定币必须确保一级市场和二级市场的定价公平透明，这是保护投资者和消费者以及竞争的关键基础。在某些设计中，代理商（例如指定的做市商）可能具有重要的市场力量和稳定币定价能力，并有可能滥用市场。

以类似于某些现有加密资产交易平台可能发生的方式，稳定币生态系统中的企业可能面临利益冲突。例如，他们可能有动机披露有关其活动的不实信息，例如客户数量和交易量，出于广告和其他目的的。另外，稳定币发行人可能有意（或无意）在他们执行的关键功能上误导客户，例如他们管理抵押资产的方式。这些类型的不实信息可能导致定价错误和市场失灵。由于一个单一的实体可以其它市场未见的方式在生态系统中可以扮演多种角色，如做市商、交易平台和托管钱包，该实体的市场失当行为的风险和影响可能被放大。

现在最流行的稳定币USDT的发行方Tether和加密资产交易所Bitfinex虽然是独立实体但属于同一控制人，因此业界一直有针对Tether/Bitfinex操纵比特币价格的批评。几乎所有中国人背景的加密资产交易所也属于单一实体扮演了资产交易、托管、做市和钱包等方方面面的角色。

消费者 /投资者保护

鉴于稳定币安排的复杂性和新颖性，用户（尤其是零售）可能无法完全理解风险。因此，可能需要进行额外的工作以确保将所有重大风险及其个人义务告知消费者和投资者。

如果从一个稳定币账户有未经授权的支付，则应该明确持有人拥有什么样的权利要求一个退款，有清晰的指令如何获得一个退款。正如在更广泛的加密资产市场中所观察到的那样，误导性营销和不当销售的可能性可能加剧对信息和消费者理解的担忧。

支付系统的安全、效率和完整性

稳定币安排预期与传统支付系统、支付方案和支付服务提供商（即同样活动，同样风险，同样管理）达到相同标准并遵守相同要求。

网络和其它操作风险的考虑

公共当局将要求通过使用适当的系统、政策、流程和控制来减轻稳定币带来的运营和网络风险。例如，一些加密资产钱包和交易平台已被证明容易受到欺诈、盗窃或其他网络事件的影响。分布式账本系统的结构也可能会受到损害，从而可能破坏系统。而且，新技术可能会受制于尚未识别的操作风险。

税收合规

稳定币，像其他加密资产，可能对税务管理机关带来两种类型的挑战。首先，关于稳定币的法律地位尚不确定，因此使用稳定币进行交易的税收处理尚不确定。另外，稳定币可以被视为一个证券，在稳定币的支撑价值相对法币波动时，涉及到一项税务义务。在这种情况下，赎回法币的稳定币可能需要缴税。跨辖区的不同税收处理使稳定币的税收处理更加复杂。

税收征管当局面临的第二个挑战是，稳定币（与其他加密资产一样）还可以促进避免税收义务。司法管辖区可以应用金融机构的条款和义务到稳定币运营商，但DLT系统中缺乏中央中介使这难以执行。此外，该稳定币的匿名程度使当局难以跟踪交易和识别稳定币的受益人，使得识别逃税更加困难。

潜在全球稳定币（GSCs）的公共政策挑战

大型技术平台提供的稳定币（如Libra）可以迅速扩展，因为其已建立的全球客户群和提供易于访问平台的接口。这种安排有可能成为全球性的，超过小型稳定币带来的挑战，因此带来了额外的公共政策挑战，包括竞争政策、金融稳定、货币政策传导以及国际货币体系的长期影响。

金融市场的公平竞争

GSC安排可能获得市场主导地位，由于最初促使他们被采纳的强大的网络效应、建立大规模业务运营所需的高昂的固定成本和数据访问的指数级收益。GSC可能影响市场竞争和公平竞争环境，如果GSC的安排是基于一个专有系统上，因为这可能被用来禁止他人进入或增加对进入该系统的障碍。这种情况可能发生，如果主导稳定币安排的企业控制了消费者和商业用户用来访问一系列服务的关键渠道。

目前虽然尚未见到明显的阻碍市场公平竞争的GSC案例，但中国国内两大科技公司的支付平台的竞争和中国监管的应对是一个接近的案例。蚂蚁金服的支付宝和腾讯支付的经济活动体量都可能使很多国家经济体量相形见绌。二者事实上已成为信息寡头，垄断了通过各自网络获取的数据价值，并且缺乏与其对等的网络平台的互操作性，形成了市场割裂。但中国央行通过切断银行与所有第三方支付服务商的通道并建立网联平台来负责非银行支付机构网络支付清算，也将蚂蚁金服和微信支付的备付金账户从商业银行收归央行、取消备付金利息并将备付金率要求从20%提升至100%，因此显著削弱了他们垄断数据的特权和盈利能力，并且有效维护了央行的货币权威。

GSC特定组件内的脆弱性

用于稳定GSC价值的机制需要纳入高标准的金融风险管理，以应对市场，信用和流动性风险。如果未充分解决风险，这可能会破坏信心并引发类似于银行存款的“挤兑”，在此情况下，用户都将尝试以参考值赎回其GSC。

破坏GSC安排声誉的事件可能会导致突然的GSC售出流动。依赖于做市商在开放市场稳定价格的GSC可能会很脆弱，如果这些做市商没有义务在所有的情况下稳定价格并可能在当GSC承受强大抛售压力时退出市场。即使GSC致力于履行赎回，它仍然容易遭受置信度受损并导致挤兑。治理不善，例如储备中的非独立基金，发行人的法律义务含糊不清或被误解，或者使稳定币持有人能够从发行人实现或赎回价值的机制很弱，可能会导致GSC易挤兑或置信度受损。

参考资产包括银行存款的GSC可能暴露于银行的信用风险和流动性风险中。违约或流动性问题可能意味着GSC无法满足赎回要求。持有债券等广泛资产的GSC可能会面临这些资产的市场和流动性风险以及发行人的信用风险。由整体市场状况或资产基本面价值的特殊变化触发的储备资产价值下降可能会降低GSC的价值。此外，如果GSC有一个名义价值，降低的储备资产价值可能会导致名义和储备价值的缺口。这种缺口可能会引发挤兑，用户尝试赎回GSC 的标的资产，可能需要发行人低于市场价值清算其资产（火线出售）。持有更广泛资产的GSC 需要进行流动性安排，以确保即使在稳定币承受巨大卖压情况下，也始终有可用资金来兑现赎回。

虽然Libra声称100%储备金，其发行是代表基础资产组合的份额。Libra协会不会将现金储备存入FDIC覆盖的商业银行赚取利息，因为利率过低（低于千分之一）和FDIC不为超过25万美金的额外部分提供存款保险计划，因此大概率会将储备资产投入货币市场基金。它将面临上述所有金融稳定性风险。Libra协会声称自己与港币的货币局制度接近，作为对比，可以考察港币货币发行制度。第一，港币基础货币发行部分，2018年其储备资产比例是110%左右，并且港金局的外汇基金持有香港政府庞大外汇储备，规模接近基础货币7倍多，可以在需要的时候创造几乎任何数量的流动性。第二，港金局提供各种设施，例如强方/弱方兑换保证、贴现窗、最后贷款人等，为市场建立合理预期，在任何情况下都可以获得流动性。作为一种稳定币，Libra既缺乏像港币这样的足够强大的吸收损失能力，也缺乏专业的工具去管理流动性。

GSC可以通过几种渠道增加更广泛金融体系中的漏洞

首先，如果用户在存款类账户永久持有GSC，银行的零售存款可能会下降，银行不得不更依赖更昂贵和更不稳定资金来源，包括批发融资。在篮子货币国家中，一部分从银行系统中流出的存款（当零售用户购买GSC时）可能会（通过稳定币发行人）回到国内银行存款和短期政府证券。这意味着某些银行可能会从稳定币发行人那里获得比大量零售储户那里更多的批发存款。批发存款比零售存款对利息更加敏感，因此银行的融资变得更不稳定从而增大银行的利率风险和运营风险，从而影响银行向社会提供信贷的能力。

其次，如果新的金融中介在GSC生态系统获得的大部分金融中介活动，这可能会进一步降低银行的盈利能力，可能导致银行承担更多风险，或收缩给实体经济的贷款。这有可能特别影响较小的银行和非篮子货币国家的银行。

第三，根据吸收水平，为稳定币购买安全资产可能会导致某些市场中缺乏优质流动资产（High Quality Liquidity Assets: HQLA），从而可能影响金融稳定性。HQLA一般来自债券市场。一个国家债券市场严重缺乏深度，可能因为政府财政状况优良而发行很少量国债（如澳大利亚），也可能因为经济体量小债券市场不成熟（大部分小国即是如此）。如果Libra在这些国家运营涉及到购买大量的国债就会导致这种结果。

第四，在许多国家，挂钩一篮子外汇的稳定币可能比国内货币更稳定。连接到标的资产或是其索偿权的稳定币可能提供对主要（国际）货币和发达市场资产的访问，他们被认为比国内货币更稳定。因此，在国内金融不稳时，居民可能涌向特定的GSC（类似于突然美元化）。从国内银行帐户转移到主要是国外资产的GSC安排（取决于其所在地）可能会导致资本流出该国。GSC的交易速度在正常时期可能是受欢迎的功能，但在动荡时期可能具有破坏性。当局可能缺乏所需时间来有效干预以阻止这一破坏性过程，GSC可能充当资本外流的高速公路。 这种“数字美元化”的过程比传统美元化发生更迅速并有更大的破坏性，不仅针对货币体系羸弱的国家，对拥有稳定货币的经济体也同样如此，只要后者在经济或社交上对GSC开放。Libra即是拥有这种潜力的GSC，因此引起了全球几乎所有主权国家包括欧盟成员国和中国的高度警惕。

向实体经济转移风险

如果一个GSC 成了一个被广泛使用的支付手段，任何对支付的破坏可能最终损害实体经济活动。如果将GSC用作金融市场内的结算手段，则此类延误可能会带来额外的金融稳定风险。影响将取决于其他支付系统（包括现金）在多大程度上可以替代。

如果一个GSC 被用为价值存储，没有银行账户或银行服务不足的群体将其作为储蓄帐户的一种形式，任何对GSC价值的冲击对它的持有者有财富效应。随着人们相应调整支出计划，这可能对经济产生更大影响。此外，如果有以GSC计价的借款，其价值波动也会对公司产生资产负债表效应。

如果GSC价值下降，直接暴露给GSC的银行和其他金融机构（例如，因为他们持有GSC为其客户提供服务）可能会遭受损失。如果没有存款保险和最后贷款人功能，这些中介将更容易受到挤兑。此外，对这些中介机构的破坏可能会破坏对整个GSC系统的信心。

GSC的储备资产可能很大，这对金融市场有重大影响。大规模买入或出售其他资产（例如债券）可能影响那些市场的价格（和收益率）。在极端情况下，在GSC挤兑发生时，如果发行人必须迅速出售资产以满足赎回要求，可能导致火线出售，并可能破坏托管行的融资。最后，在压力时刻，如果一个GSC 提供一个法币的替代，它可能会破坏货币主权。

货币政策对国内利率和信贷条件的影响

如果将GSC广泛用作价值存储，则以GSC计价的资产将保留在公司和家庭的资产负债表上。在这种情况下，国内货币政策的影响可能会变弱，因为它对GSC所持资产部分的收益影响可能有限。这种影响将取决于GSC的设计和GSC持有范围，以及是否存在以GSC计价的金融中介。

如果GSC支付（利息）回报，任何通过利率对货币政策传导的影响将取决于如何确定回报率。该收益可能反映了储备篮中资产的收益。在这种情况下，如果本国货币是篮子中唯一的资产（例如单一挂钩某种法币的Libra），那么GSC持有的收益将等于本国货币存款的利率（可能减去某些费用）。因此，如果有的话，通过利率的国内货币政策传导可能受到的影响很小。反之，如果篮子中有多种货币，则持有GSC的回报可能是利率对GSC储备货币的加权平均值，减弱了国内货币政策和GSC计价的存款利率之间的联系。当本国货币根本不包括在储备资产篮子中时，情况尤其如此，世界上大多数经济体可能就是这种情况。

在本币价值不稳定且支付基础设施不完善的国家，这种影响可能更大。在这些国家，GSC盯住以本币之外的货币计价的资产，可能成为广泛使用的支付和储蓄工具，从而削弱货币政策的有效性，即使GSC不支付回报。这也将导致中央银行的铸币税收入（以及政府相关的财政收入）减少。这些影响将类似于因为美元化而现金使用量减少的国家所观察到的情况。然而，考虑到无法就此类替代的公共政策影响进行主权对主权的讨论，GSC货币替代可能与外国法币替代（经典美元化）产生不同的影响。

此外，由于本国储蓄者将能够在本币存款和GSC持有之间进行转换，因此GSC的回报可能会影响本币存款数量，从而影响本币金融体系中的存贷利率，从而进一步削弱货币政策利率传导机制有效性。这类似于某些国家美元化已经出现的效果，对其它目前尚未受美元化影响的国家也可能出现。

在上面的讨论中，GSC被认为是一种储蓄形式，但储户和借款人之间的中介仍继续以本币在本国金融体系内进行。但可能出现新的中介，他们以GSC借入（或接受存款）并将货币出借给借款方（从而“创造”货币）。这将进一步削弱国内货币政策的传导，因为国内储户的回报和国内借款人支付的利率都将对货币政策反应迟钝。

考虑到当前全球除中美央行基准利率尚在适当的水平外，其他央行普遍低息甚至负利率，因此挂钩美元的Libra在它未来可能运行的所有国家，都将直接削弱/放大该国基于利率的货币政策传导机制。

货币政策传导-国际资本流动与货币政策的跨境传导

通过辅助跨境支付，GSC可能会增加跨境资本流动性以及本国和外国资产的可替代性，从而扩大国内利率对外国利率的反应能力，并削弱国内货币控制。

只要贸易继续以常规货币计价，将GSC用作国际支付手段本身并不一定会改变国际贸易对汇率的反应。但是，如果某GSC成为国际贸易的账户单位，并且贸易以该GSC开具发票，则以该GSC计价的国际价格可能会更有粘性。然后，贸易条款将取决于GSC对本币的价值，而不取决于贸易伙伴本币之间的双边汇率。因此，可以消除汇率对贸易和经济活动的影响–这种结果类似于经常归因于美元国际贸易定价的结果。

如果GSC在全球范围内得到广泛使用，从长远来看，对储备篮中包含的那些资产的需求可能会增加。这可能会引发非储备篮子货币的国家资本外流，以及储备篮子货币的国家资本流入。这可能会提高前者国家的市场利率而降低后者。由于合格抵押品变得稀缺，因此产生的任何HQLA短缺都可能损害公开市场操作。

适用于GSCs的法律、管理和监督框架

公共机构必须在各个机构、部门和辖区之间进行协调，以支持负责任的支付创新，同时确保在全球范围内一致地缓解GSC风险。为此，一些国际组织和标准制定机构已经出台指导意见、原则和监管标准。其中包括巴塞尔银行监管委员会关于银行对加密资产风险敞口的规范、支付和市场基础设施委员会（CPMI）和国际证券委员会组织（IOSCO）针对具有系统重要性的支付安排的金融市场基础设施原则（PFMI），以及最近针对AML/CFT/CPF等方面加强的FATF建议。资本市场和银行法规和标准也可能适用于稳定币安排的各个方面。

FSB和标准制定机构正在加紧努力以评估其现有的原则和标准如何能应用到稳定币，和/或制定新的政策建议，以全球一致和协调的方式为稳定币提供法律、监督和管理的保障。

作者为清华大学计算机系博士，独立货币金融研究员，本文内容仅代表作者个人观点，不代表发布平台观点；编辑：袁满