日前，水井坊发布公告，与邛崃市（县级市，成都代管）签订《水井坊邛崃全产业链基地项目第二期投资意向书》。

预计投资40.48亿元，建设包括酿造基地、瓶装酒包装中心、仓储物流基地、国家实验室、新产品研发中心等。水井坊目标高远，窜得很高。

该项目预计占地面积约735亩，预计净用地投资强度不低于408万元/亩。

按说这是重大利好，但是大家发现水井坊好像这些年业绩一直不算很好，会不会消化不良、产能过剩；同时，该司高管的年薪在行业显得比较高，也引发争议。

杠杆游戏推出的企业财报拆解――“年鉴”栏目，今天关注水井坊吧。

杆友有特别想看的企业年报，特别欢迎留言告诉我。

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2021年很不错背后

水井坊年报披露，2021年营收46.32亿元，同比增长高达54.10%。水井坊2021年营收增长窜得也很高。

归母净利润接近12亿元，增长更是高达63.96%。其他各项指标也都非常不错。

如下图，可以说水井坊2021年公司经营取得了很好突破。

良好的业绩，第一是增长可观，第二得益于利润率似乎高。

外界注意到，水井坊的毛利率极为惊人。

《投资者网》说，高毛利率不一定代表拥有较高的盈利能力，用来概括水井坊最为恰当。

按照年报披露，杠杆游戏看到，2021年水井坊的毛利率为84.52%。2019、2020年分别为82.87%、84.19%，一直很高。

《投资者网》说，以前据说排第二，2021年被泸州老窖85.7%的毛利率略超，高过同省的五粮液75.35%毛利率。

但是，泸州老窖的毛利率，从2019、2020年的80.62%、83.05%，低于水井坊，实现了对水井坊的反超。

换句话说，水井坊进步不大。当然可以理解，这么高毛利率了，你还要我怎样。

但是话说回来，水井坊不是一项定位比较高端吗？

如上图所示，绝大部分营收来自高档酒，中档几乎忽略不计。当然，确实中档酒的毛利率低一些。

同时杠杆游戏看了一下水井坊近年的净利率，都只有十多二十个点，比如2021年算近年来最高了，也只有25.89%。

而毛利率不及水井坊的同省五粮液，净利率则高达三四十个点。

那么，高端的水井坊问题出在哪里？或许这是个很好的问题。

如下图，我们注意到，2021年水井坊的销售费用也大增。

费用率显然不低，这是行业规矩，大家都懂。同时，合同负债中的市场支持费用不低，其实都是给了销售渠道。

那么，落到自己包里的净利润自然就受影响。

按照这个格局和趋势，要想获得高利润，进一步提价或许是个办法。这是中高端白酒一直在干的。

更重要的是，提升品牌溢价，消费者很愿意买，渠道费率或许也就降下来。

但是水井坊品牌获客能力到底够不够？

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2022年一季度表现不好值得思考

2021年的好运，似乎没有延续到2022年一季度。

一季报披露，水井坊2022年一季度营收14.15亿元，同比增长14.1%。

但是归母净利润3.63亿元，同比下滑13.54%――这个数据就不再是上窜，而是下跳。

白酒企业，利润负增长，不多见。

理由当然很多，比如杠杆游戏看新闻说，2022年第一季度以来，因新冠疫情，白酒行业的成长动力受限。

但是营收其实也是增长的啊。

同时，行业普遍也是增长，且利润指标也是增长的多。

事情大概要从自己身上找原因。

通过一季报，杠杆游戏看到两个费用的增长，一个是销售费用，另外一个是管理费用。

如上图，2022年一季度，水井坊销售费用超过4亿元，2021年同期不到2.7亿元；管理费用2022年一季度接近9200万元，2021年同期约6100万元。

利润其实就是这样被吞噬的。

有投资者在互动平台上质疑广告烧钱：

“一季度广告打得震天响，可效果呢？几乎没有任何效果，不要提那一点点微弱的销售增长，公司需要懂中国市场的管理层来执掌了，公司许多赞助的广告，一点都不符合喝酒人的气质，怎么公司广告部门连这点道理都不懂？白花那么多钱。”

如何让销售费用的增长，转化为销售的大增、利润的大增，大概是水井坊下一步要思考的。

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高管高薪、产能扩张争议

上文杠杆游戏谈到管理费用，其实管理费用和这次产能的扩张，恰恰是水井坊身上被质疑的两点。

先进一步说管理费用。核心就是水井坊高管高薪，据说是白酒上市公司高管第一。

水井坊董事长、总经理薪酬达到500多万、800多万，是第二名舍得的4倍，是茅台五粮液、洋河汾酒等一二线名酒高管薪酬的5-10倍。

这话不是杠杆游戏说的，是有投资者在互动平台上的留言质疑。

年报披露，水井坊高管团队前五名薪酬分别是：总经理朱镇豪851.3万元、董事长范祥福年薪523.7万元、财务总监蒋磊峰314.2万元、职工代表监事武戈182.4万元、副总经理许勇174.5万元。

图表来源|《投资者网》（特此感谢）

其他酒企业普遍没这么高，一百来万元对于别的大酒企算不错。

现在不是说困难吗？那么高管是不是应该共克时艰？杠杆游戏特别要说，水井坊这点营收，和大酒企比起来可以说太少了，高管真的值这么多钱吗？

就算这个收入合理，什么时候带领公司创造同样让人羡慕、丰厚的营收、利润。我不是水井坊的小股东，只是真的看着这个激励水平好像太高了。

5月6日，水井坊在互动平台上回复称：

尊敬的投资者您好，感谢您对我们工作提出的批评和建议。水井坊在制定管理团队的奖励与薪酬方案时，综合考虑了公司业务需要、所处发展阶段、匹配的福利体系以及市场供求等多方面因素。水井坊管理团队薪酬体系由董事会按照规定批准通过。另外，我们也会将您的意见反馈给董事会。

这话意思高薪合法合规，公司董事会同意，不要想什么降薪。

然后杠杆游戏说说产能争议。

新基地预计投资额40.48亿元，一年现在才卖多少？这些年平均一年才卖多少？

如此大投资，多少年回本？

或许，水井坊可以跨越式发展。建当然也有理由。

2021年报披露，水井坊设计产能达14429千升，实际产能达12875.53千升。

在建产能为水井坊邛崃全产业链基地，计划投资金额约24.2亿元，2021年投资4.58亿元，累计投资7.25亿元。

然后很多酒企业好像也都在扩产，好像大家都很乐观。

长江商报记者做了统计发现，目前6家白酒企业宣布扩产的金额合计高达361亿元。

水井坊副董事长、总经理朱镇豪认为，水井坊有信心在未来持续保持双位数的增长，并逐年扩大市场份额。

希望水井坊好运吧。