本文《加密资产估值》作者 Chris Burniske 是 Placeholder 加密资产投资基金的创始人合伙人，也是《Cryptoassets - The InnovativeInvestor's Guide to Bitcoin and Beyond》一书的作者。未来我们回顾加密资产投资的早期历史，可能会将 Chris Burniske 视为承前启后的人物。他在 Gil Luria 和 V 神等人的工作基础上，融合自己的创新和洞察，形成了一套相对完整的加密资产估值方法。Alex Evans、Johnny Antos 等人都是以他的方法为出发点，再朝不同方向做进一步的探索。希望译文对大家今后的投资有帮助。

撰文：Chris Burniske
翻译：刘毅

当下加密资产投资和价值投资天渊相隔。价值投资掌门人巴菲特老先生认定「比特币是老鼠药的平方」。国内币圈最大的大 V 则直抒胸臆：「价值投资都是 SB！」。把两边硬扯在一起似乎多此一举，又难免徒劳无功。在此我必须说明，研究加密资产价值投资不是出于学术兴趣或者道德考量，仅仅是因为价值投资可能是今后加密资产投资的主流，是币圈投资赚钱不可忽视的领域。

话还得从凯恩斯说起。凯恩斯不但被誉为百年来对世界影响最大的经济学家，也是一位非常成功的投资者，在资本市场斩获颇丰。他在《就业、利息和货币通论》中写到：

... 从事职业投资，好象是参加择美竞赛：报纸上发表一百张照片，要参加竞赛者选出其中最美的六个，谁的选择结果与全体参加竞赛者之平均爱好最相接近，谁就得奖。在这种情形之下，每一参加竞赛者都不选他自己认为最美的六个，而选他认为别人认为最美的六个。每个参加者都从同一观点出发，于是都不选他自己真认为最美者，也不选一般人真认为最美者，而是运用智力，推测一般人认为一般人认为最美者。这已经到了第三级推测，我相信有些人会运用到第四第五级，甚至比此更高。...

为方便分析，我们把凯恩斯的选美规则简化（也本土化）一些：假设某电视台举行选美比赛，共 10 位候选人。大众用短信投票，得票最多的佳丽成为冠军。选中冠军的人按比例分得短信信息费。第一次选美比赛，某佳丽成为冠军，选择她的人成为赢家。选美结束之后，如果仍然是同样 10 位候选人，投票者在不接受新信息的前提再次进行投票，会发生什么情况呢？由于所有人都知道上次的冠军，而再投票没有新的信息输入，那么必然的结果是更多的人会选择上次的冠军佳丽。如果投票反复进行下去，而且始终没有新的信息输入，一定轮次之后，所有人都会选择这位「常胜佳丽」。换句话说，多轮次的选美博弈，在不附加新信息的前提下，达到了纳什均衡（以 1994 年诺贝尔经济学奖得主约翰 . 纳什命名）。纳什均衡就是指这样的情况：其他人不改变策略，某人单方面改变策略只会受惩罚。在本例中，任何人不选「常胜佳丽」都没有胜算。虽然赢家们也只能拿回自己投票的部分花费（扣除主办方的成本），也只好如此，总胜过血本无归。至于常胜佳丽为谁则无关紧要，10 位候选人中的任意一位只要赢取了第一次，就成为后续多轮博弈的均衡点。

那么谁能赢得第一次选美的冠军呢？凯恩斯说过，投票人是在互相揣测，并不关心佳丽们是否真美。在这种情况下，可以想办法「制造」出冠军。比如在投票之前，请一位艺术大师在电视台对某候选佳丽进行宣传。艺术大师可称赞她为「次世代古典美」的代表。鉴于艺术大师的影响力和专业口碑，不乏会有大量观众信服其观点，感觉次世代古典美人果然看上去顺眼很多。还有一些人并不在意艺术大师的论调。但他们知道既然大师的观点被广泛宣扬，次世代古典美人的获胜把握骤增，从钱袋考虑也要投她一票。如果其他九位佳丽没有做类似或更大量级的宣传。那么次世代古典美人就成为特殊的一个，也是众人自然地选择，最终胜出毫无悬念。博弈论中，把人们没有沟通的情况下的选择倾向称为谢林点（以 2005 年诺贝尔经济学奖得主托马斯·谢林命名），做出这一选择可能因为它看起来自然、特别或者与选择者有关。

过去十年的币圈投资就像凯恩斯选美，而项目的自我宣传（知名学者加盟、大 V 站台等）就是制造谢林点。上一轮牛市，博弈的状况大抵如此。那么在今后的币圈，是各色艺术大师你方唱罢我登场，不断创造各种新概念？还是上轮牛市的赢家已成常胜佳丽，博弈趋于均衡呢？

对未来的疑问，不妨从历史中寻找答案。推荐大家看《伟大的博弈》这本书，写的是美国证券市场的百年发展史。读后你会发现，币圈里光怪陆离的事情，其实一点都不新鲜。100 年前的华尔街就在玩相同的游戏。如果要类比，目前加密资产市场大概相当于美国股市的 1930 年，大萧条开始不久的时点。大萧条之前的资本市场充斥着内幕交易和价格操纵。股价的高低没有任何基准，一旦价格崩塌就跌跌不休。萧条从金融传导到实业和消费，形成死亡螺旋。大萧条的后期，发生了两件影响深远的大事。一是 1933 年和 1934 年，罗斯福政府通过了《证券法》和《证券交易法》，证券市场进入了正规监管时代。二是 1934 年价值投资的开山之作《证券分析》出版。两股力量共同作用的结果是价值投资成为主流投资方法。

主流投资者认可价值投资，大爷大妈都知道比较股票的 P/E。企业为了实现股东价值最大化，尽力提升业绩。业绩升高，市场就给出更高的股票价格。监管当局也青睐价值投资，只要企业的业绩是真实的，资本流向业绩好的企业，就实现了资源的有效配置。投资者买入持有业绩不断增长的企业股票，获得长期的投资回报。三方各得其所，形成均衡。综上所述，投资方法要成为均衡点，需要满足以下三个条件，三者缺一，不得均衡。

一、简单，能够被主流投资者理解掌握；

二、能给投资人带来长期回报；有利于资本市场有效配置资源。

三、历史不会重复，只会押韵。

没人能准确描画下一次的加密资产牛市。期待又是四年一轮回，比特币一飞冲天，其他币望风景从，我猜十之八九会落空。经历过 2013 年牛市的币圈老人，在 2017 年赚大钱的也只是一小部分。最悲催的投资认知，就是比大趋势整整落后一个轮次。

现在我们能看到，一方面很多国家和地区在积极研究加密资产监管方案，香港、新加坡、瑞士、马耳他等抢先试水。美国、法国等大国动作频乃。下一次的牛市加密资产很有可能是首个发生在合规市场的牛市。另一方面，加密社区里越来越多的人在研究价值价值投资、关注和学习价值投资。价值投资也越来越像是一个自然的选择（谢林点）。而且我们已经知道，价值投资是个均衡点。至少一旦主流投资者开始关注价值，项目方就不能只炒概念，而要拿出实打实的价值说事儿，我相信行业内的大多数人都乐见其成。NPC 社区推出加密资产估值系列翻译文章，正是希望引起国内同行对价值投资的关注。

作者：ChrisBurniske@cburniske；
翻译：刘毅；编辑：xy

加密资产估值

最近，对加密资产估值框架感兴趣的市场参与者和观察者数量渐增。多年以来很多恐龙宣称比特币没有价值，比郁金香还糟糕（买郁金香至少你还得到一盆花）。现在他们也试图弄清楚加密资产价值几何。这是加密社区的重大胜利。

本文首先分享一些加密资产估值的初步尝试，以使读者了解我们仍然处在早期阶段。随后探讨我目前正在使用的估值理论，并辅以一个对假想带宽通证的估值实例，含估值模型文件的链接。每个部分都相对独立，可根据情况跳过某些章节。

早期的加密资产估值

2014 年我做 ARK 投资分析师的时候，首次试图对比特币估值。2015 年 9 月，ARK 成为首个投资比特币的公募基金。为投资比特币，我们需要做些功课以证明当时价格（200 多美元）的合理性，或者至少量化估算比特币有多大的升值空间。其他资产管理者也将做同样的事，这是履行受托人义务的一部分，这也是每个人都开始对加密资产估值非常关注的原因之一。下图的例子是个很好的入门学习材料，选自我和 Arthur B. Laffer 博士合作的论文，也是 2015 年 ARK 投资的补充说明。

虽然价值评估过于简化，这张图展示了几个关键概念，主要有：总目标市场（total addressable market，TAM）、目标市场占有率、货币流通速度和流通货币数量。

思路如下（括号里是我对方法缺陷的思考）：

• 2014 年汇款市场总额是 4360 亿美元（用当时的市场规模做未来估值是个错误）；
• 潜在的市场占有率为 10%，也就是估计比特币区块链将承载 10% x 4360 亿 = 436 亿美元的交易，以满足汇款需求（没有提供落地的时间框架，无法对未来价值进行贴现）；
• 「同一个比特币」可被汇款交易反复使用——本例中是每年平均使用 1.5 次。因此，436 亿 /1.5 =300 亿美元的比特币市值（后面会详述货币流通速度，1.5 太低了）；
• 在当时，比特币共有 1470 万枚，所以 300 亿 /1470 万 =2000 美元（用未来价值除以当前数量也是个错误）；

上述估值方法可以对比特币汇款以外的其他用途进行估值，每个目标市场的占有率和货币流通速度不同。所有目标市场的估值相加就是比特币的总估值，因为多种需求对应单一的比特币供应。很明显我当时仍在与各种变量纠缠，Spencer Bogart 和 Gil Luria 的工作就漂亮多了，他们对 Grayscale 的比特币投资信托做了一份报告，推荐大家阅读。

从那以后，我反复思索加密资产估值问题。

加密资产估值依据的理论

加密资产估值首先要注意的是它们不是企业，没有现金流。因此不适用于现金流贴现（DCF）方法。取而代之的是，加密资产估值需要建立其跟 DCF 结构相似的模型，不使用收入、利润率和利润，而是用交换公式得出每年的效用价值的当年值。市场的当前价格基于对未来效用价值的预期，因此就可以将未来的效用价值贴现，算出当前的合理价格。

我相信加密资产的类型远超货币。也就是在某个协议范围内，充当交易媒介、价值存储和记账单位的角色。从定义上说，每种加密资产都被当作它所支撑的协议经济体的货币。鉴于交换公式被用于理解支撑经济体所需的货币流通，它也成为加密资产估值的基石。

交换公式是 MV = PQ，当用于加密资产时，我的解读是：

• M，加密资产总值
• V，加密资产流通速度
• P，经济体提供的数字资源价格
• Q，经济体交易的数字资源数量

加密资产估值主要是求解 M，而 M = PQ / V。M 是给定 V 货币流通速度，为支撑规模为 PQ 的加密经济，所需的加密资产总值。

先从 P 和 Q 开始，因为它们对理解构成最多的障碍。第一个要注意的就是，P 不是加密资产的价格，而是加密网络提供的数字资源的价格。比如，对于 Filecoin，P 是每 GB 存储的价格，以美元 /GB 为单位。Q 是提供的资源的买卖数量，对于 Filecoin，就是卖出多少 GB 的存储。美元 /GB x GB 得到的单位是美元。

这个美元数字代表了 Filecoin 经济体提供云存储（以及 Filecoin 可能提供其他任何服务）的总交换价值。换句话说，是 Filecoin 经济体的 GDP，与传统货币主义所说的 PG 是国家的国内生产总值 GDP 一致。幸运的是，在加密领域，我们有一个公开透明、不可篡改的账本记录 GDP——就是区块链。

于是，加密资产的链上交易总额就代表了加密网络的 GDP。

注意：尽管我认为链上交易量很好的代表了加密网络的 GDP，它并不完美。因为 30% 以上的链上交易量来自交易所的充值提现，并不代表实际的数字资源交换，这部分应该从 GDP 中扣除。同样道理，外汇交易不会被计入国家的 GDP。此外，二层扩容网络的兴起将使以链上交易量统计 GDP 偏保守。虽然我我认为用于二层网络的加密资产是保证金，可以放入我以后会讨论的「保证金篮子」。

再说 V，流通速度表示在一定时期内货币转手的次数。从 MV = PQ 可以推出 V = PQ / M。以 2016 年的比特币为例，当年平均每天的链上交易量估计为 1.6 亿美元，也就是一年 580 亿美元。2016 年比特币的总值平均是 89 亿美元。所以，V=580/89，为 6.5。

6.5 的流通速度意味着每枚比特币在 2016 年平均转手 6.5 次。在现实中，一小部分比特币以高得多的速度流通，而一大部分比特币则在长期持有者手中静止不动。作为比照，美元 M1 货币的流通速度是 5.5，已经从 2008 次贷危机开始快速下滑（货币供应 M 大幅增加，PG 基本没变，只能是 V 下滑）。

最后关于 M，注意我使用的是当年比特币总市值的平均值。由于新比特币被挖出的速度很慢，所以做此简化可行且必要。对于一些新型加密货币，货币供应的年增长动辄超过 20%，使用变化的货币总量就非常重要。

现在我们已尽述了交换公式的各个变量，也涉及了总目标市场和市值占有率。还剩下一个关键指标：贴现率，将在模型实例中探讨。

给带宽通证 INET 估值

在开始对假想的带宽通证估值之前，我先申明一点：我不把估值结果作为目标价格，这跟股票分析师对他们研究的股票提出目标价格是不同的。因为我们对加密经济学的理解还没有发展到那个程度，而且加密资产市场的有效性也（尚未）达到足以基于理性市场定价来进行资产管理。

其实我用估值让自己明了某通证在加密经济学模型中的价值要素。模型帮助我提出正确的问题，另外它也帮助我了解加密网络实际应用到什么水平，其通证的特定价格才是合理的。我发现从估值模型中收益最多的人是项目开发者，模型帮助他们思考自己开发的，即将面世的加密网络的货币政策。

这是估值模型的电子表格：https://docs.google.com/spreadsheets/d/1ALCT0fx4SosIr17PPK5vs4xOhjmEylKV4czqq8TlrL4/edit?usp=sharing

如果你打算自己修改计算方法，把它下载下来，就不是「只能评论」模式了。上面已经说明：这个模型试图理清一个假想通证——INET 的加密经济学，INET 作为在去中心化 VPN 网络中提供带宽的奖励。

大致而言，我建立的通证估值模型分成四个部分。A 区计算通证的流通量，B 区用交换公式对协议经济做定量分析，C 区预测加密协议在目标市场的采用率（结果输入到 B 区），D 区将未来效用价值折算为现值。

A B C 左侧的是输入数据表：INET 通证供应日程、INET 经济和采用曲线。输入都是基于假设，你的假设可以跟我的不同——这就市场的成因。如果你要测试不同的假设，所有蓝色的输入都可以根据主观判断调整。

输入表的右侧是输出表，显示出基于我的输入得到的计算结果。我将重点讲解输出表，以及对部分关键输入值的讨论。如果你想深入了解计算方法，可以看表格里的公式。

从 A 区开始，第 2 行-第 11 行用来确定 INET 经济体中流通的通证数量。其中第 11 行是特别重要的输出：除去锁仓和囤币的通证流通量。

基本的思路是这样的：IC0 发行了一定数量的 INET 通证，本例中是总量的 75%，也就是 7500 万枚。这批通证从一开始就有流动性，当然你可以自己调整比例。其余的 2500 万枚锁定在私募投资者、基金会和创始人手里，根据设定的货币政策在特定时间解锁。

最重要的输入，也是我觉得可能引起最多争议的，是通证的锁仓和囤币占比（C12 和 C13）。随着 PoS 权益证明以及其他共识算法实验的推广，我想将会有更多通证被节点（人或者及其）锁定以支持网络运行。锁仓奖励节点的恰当行为，否则遭受惩罚。

而且，二层扩容方案，比如闪电网络和雷电网络也会要求锁定加密资产，以支持链下经济活动。用于二层的资产的流通速度，取决于回到主链进行结算的时间周期。除了锁仓，囤币者期待通证的购买力上升，于是将通证用于价值存储，以备日后兑现。

锁仓和囤币的共同作用是将通证抽离流通，也就是流通速度为零。因此 B 区的经济探究将这部分通证排除在外。

两个说明：如果节点只通过交易费赚钱（没有区块奖励），那么通证供应量不会因挖矿而膨胀。如果你希望加入挖矿（有区块奖励）的影响，只要在 A 区输出表加一行就行了。另外，我最喜欢的输入是基金会续存年限 (C9)，我用它来帮助区块链项目团队思考基金会的资金可持续性。

下面讨论 B 区，让我们深入分析 INET 经济体。回想一下，加密资产的估值主要取决于 M，而 M = PQ / V。在 INET 经济体和效用价值输出表，我们推导出 M，也就是第 25 行。

要计算 M，我们需要 P、Q 和 V。

P 在第 19 行，是用户使用 INET VPN 网络，每 GB 流量的价格。注意在 2018 年后，P 每年下降 16%(C20)。由于加密网络提供的资源通常是通缩的（价格下降），所以在加密资产模型中 P 下降是必要的。而加密网络提供非通缩资源的情况将非常有趣。让我们继续。

Q 在第 23 行，但它是经过几步推导出来的。要算出 Q，我一般都要从理解最大目标市场（简称 TAM）开始。通常有人做行业分析会做出估算，可以通过网络搜索到，我就是在思科的全球 IP 流量报告中找到了数据。要预测未来几年的 TAM，你还需要对市场的未来增长率做出合理估计 (C23)。

推导 Q 还需要对加密网络在目标市场的渗透率进行预测。为估计落地情况，我是用简单的 S 形曲线进行模拟，S 形曲线只需要几个简单的输入，如下表。

输入包括：

• 加密网络落地应用的开始时间（开始年）
• 加密网络能够占据的最大市场份额（成熟占有率）
• 达到 10% 成熟占有率需要的年数（也就是进入快速增长的时点）
• 从 10% 到 90% 成熟占有率需要的年数（成长期）

这些输入使你能够勾画出加密网络落地的状况。注意蓝色代表完全主观的假设，上述输入都是蓝色。我还做了点小调整，让加密网络在启动的第一年有个很小的初始占有率。

TAM 通常都是很大的数字，所以「成熟市场占有率」对模型的影响巨大。有人可能认为数字资源的协议赢家会变成全球标准，而全球标准通常是「赢家通吃」。保守起见，我设定为 2%。

你设定的「成长期」会决定 S 形曲线的陡峭程度，如下图所示。例如，上述输入结合 20 年的成长期得到下面的 S 形曲线：

如果把成长期改为 10 年，S 形曲线会变陡。

我推荐使用「成长期」来表述你所设想的，市场上去中心化网络从中心化提供商手里夺得份额的困难程度。

现在我们已经有了 P 和 Q，把它们相乘就是 INET 的当年 GDP （第 24 行）。2018 年，INET 的 GDP （也就是链上交易总量）大约为 4320 万美元。这个数字看上去有点保守，毕竟比特币每天的链上交易额十倍于此，但是如果 INET 出生于 2018 年，它也十倍年轻于比特币。

要算出支持此 GDP 所需的通证基础市值 M，需要考虑 V 流通速度。V 的假设值列在输入表 (C26)，也是整个模型中最重要的假设。对 INET 我选定 20 作为通证流通速度，大概是 2016 年比特币流通速度 6.5 的三倍多。

但比特币 6.5 的流通速度是混合的，包括了囤币者。我设定 20 的流通速度是纯流通通证的速度（也就是交易媒介流通速度），因为我们已经把囤币者排除在外了。推断交易媒介流通速度的均值为 20，是依据我与 Coinbase 合作的对其用户与比特币的交互状况进行的研究。

可以看到，2016 年有 54% 的用户把比特币作为「纯粹的投资品」，也就是说这些人的交易媒介流通速度为零。另外 46% 的用户将比特币视为「交易媒介」，由此得出我们对 V 的估计值。

幸运的是，我们知道比特币在 2016 年的混合流通速度是 6.5，所以可以用加权平均公式算出各组成部分的速度。

混合速度 =（1 类用户的通证占比） x V1+（2 类用的通证占比） x V2

1 类用户把比特币当成「存粹的投资品」，V1=0

2 类用户把比特币当成「交易媒介」

6.5 = (.54) x (0)+ (.46) x (V2)

V2 = 6.5 / .46 =14

对 INET 我设定了流通速度为 20，与比特币相比高出 40%，为什么？因为我认为像带宽币这样的加密商品，其流通速度会高于通用的加密货币。今后我会进一步探讨此问题。

现在我们可以用 PQ 除以 V 得到 M。2018 的 PQ 是 4320 万美元，当流通速度为 20，只需要 220 万美元的货币供应就可以服务经济活动。还剩下一步就是得到通证的效用现值，也就是用基础市值除以通证流通量。从 11 行可知 2018 年有 1580 万流通通证，因此 220 万 /1580 万 =0.14 美元的 INET 通证的效用现值。

我没有把锁仓和囤积的通证纳入效用现值计算，因为在任何给定年份它们都未处于流通状态，也就跟加密经济无关。锁仓和囤积的通证没有用于交易数字资源，所以与 MV = PQ 交换公式计算无关。如果你对此有不同看法，欢迎争论。我已经与自己争论过了，最近才把这个因素纳入模型。

还没有完，因为效用现值不等于加密资产的市场价格。加密资产的市场价格反映了对未来加密经济规模的预期，以及未来用于支持这一经济规模所要求的每个通证的效用价值。这一定价过程是在链下流动性池——交易所，由我们可爱的朋友——投机者们完成的。下面就要用到模型的 D 区，将未来的效用价值折算到现在。

资产依据未来期望定价，从未来期望推导当前价值需要贴现。

如果你不同明白贴现在估值中起的作用，可以看这个。一般来说，贴现是估计未来现金流的当前价值，但是考虑到加密资产（至少是我们谈论的加密资产）没有现金流。所以我们转而采用能合理反映早期网络风险的贴现率，把未来效用价值贴现为当前价值。因为你一次性使用加密资产，交易后它就在其他人手中了，所以加密资产的贴现不是逐年积累的复利方式，这跟其他资产的 DCF 未来现金流贴现不同。

对这类模型，我会首先选定持续期（通常是 10 年），用来得出到 2028 年 INET 的未来效用价值，也就是 7.45 美元 (P26)。也就是说到 2028 年，每个流通中的 INET 要达到 7.45 美元在能在当时支撑起 INET 带宽经济的运行，当然也存在过剩的风险。

然后我设定贴现率，通常在 30%-50% 范围内，是有较高加权资本成本的风险资产的通常值的 3-5 倍。于是 10 年后的 7.45 美元以 40% 的贴现率折算到现在是 0.26 美元，也就是 $7.45 / (1.401?)。

0.26 美元的单价，按 7890 万通证发行量计算，INET 应该有 2050 万美元的市值，因为网络市值计算是对全部已发行通证，而不是只算处于流通的部分。所有资产的定价都决定于投机者对未来预期定价的边际值。这一定价过程并不仅限于流通中的通证，而是对所以已发行通证有效。特别注意这个是对通证的定价，跟 P 无关，P 是 MV = PQ 交换公式中交易的数字资源的价格。总是有办法让加密资产的价格与网络交易的资源价格脱钩，比如通过以太坊的 Gas 模式。

基于上面的计算，如果我希望在未来十年取得年化 40% 的收益率，或者说投资翻 30 倍，那么我就不应该以高于 0.26 美元的现价买入 INET。用传统金融的话说，高于 0.26 美元是高估，低于 0.26 美元是低估。

贴现率也就是预期收益率，它体现了因为持有风险资产而期待的补偿。如果降低预期收益率，因为认为资产的风险不高，所以可以降低补偿，那么就可以在更高的价位买入资产。例如使用 30% 的贴现率，就折算出合理价格水平是 0.54 美元。如果你觉得有点困惑，别担心，这是有点反直觉，需要点时间去理解。

这个模型没有考虑的是，资产在 2028 年的市场价格很可能不是 7.45 美元。与 2018 年一样，2028 年的价格取决于那时候对未来的预期。这也就是贝瑞特 . 温顿所说的加密资产二阶估值。我可能以后会进一步讨论。

最终在均衡状态，加密网络完全成熟，未来也不会增长。那么资产的价格就会收敛于那时候的效用现值。或者说，效用现值可以看作由加密网络经济需求驱动的价格基底。

棘手的是，随着价值趋于均衡，囤币者会减少，因为增值潜力在不断降低。于是，流通中的通证数量会相应增加。你将看到我准备了一个输入参数——每年囤币量下降百分比（C14），来计量这一现象。 我的一个隐忧是，随着加密资产趋于成熟，囤币者的减少可能导致币价暴跌。幸运的是，考虑到人性对想象力和增长有很大容量，事物很少达到均衡。

最后，第 46 和 47 行显示加密资产的价格由两部分构成，效用现值+效用期望价值。由于我已经将未来效用价值折算为现值，当前市场价格的一部分是由现实支撑的（0.14 美元），其他是由对未来的预期支撑的（0.12 美元）。

有些人会很快轻蔑地指出，资产价格的很大一部分基于对未来的预期——也就是投机价值。这个情况与股票通常以高于高于账面价值的价格进行交易并无不同。INET 案例中，资产市场价格的 53% 由效用现值支撑，已经比市场上绝大多数加密资产靠谱多了。

仍在早期

现在是加密资产估值理论的发展初期。我确定自己有一大堆的错误，而且盼望其他人修正这些模型。鉴于我们手里拿着的是一种全新的资产类型，我们面对着发展出影响长远的估值理论的绝佳机遇。没准儿有人会因此获得诺贝尔奖。