X-Order 创始人陶荣祺 Tony Tao 应链节点和巴比特邀请，进行主题为《通证经济还有未来吗？》的演讲。在演讲中，Tony 仔细复盘了近半年市场的经历，并同上一轮周期中形成的认知进行对比，深度剖析了近半年市场的变化——从乐观到焦虑不安。下文是演讲内容整理。

原文标题：《Tony Tao：周期转变，通证经济还有未来吗？ | 周期观察》
作者：陶荣祺，区块链研究机构 X-Order.ai 创始人，区块链投资机构 NGC 创始合伙人，具有多年银行、银联、第三方支付及数字货币行业从业背景

今天过来主要是给大家一些反省：到底这半年我在市场里面看到了什么？又错过了什么？现在反省出来的结果又是什么？

上一轮周期的市场

在上一轮比特币周期（2014—2018）中，整个通证市场出现了很多东西，也发生许多变化。在这个过程中，有一些观念慢慢的植入到我脑中：

第一，区块链的发展就等于比特币的上涨。

第二，相比于比特币，通证经济更为重要。这点在上个周期尤其明显。主要体现在整个市场是由以太坊带领的，而不是由比特币带领的。

第三，比特币只是区块链革命的起点。因为大家都觉得比特币是区块链技术的第一个应用，之后将会出现各种各样的应用。

第四，BTC Dominance Index （比特币优势指数）将不断下降。这个数值从上个周期的 90% 下降到 40%，并在 2018 年的年底仍将不断下降。所以当时预测，在这个周期中，BTC Dominance Index 将下降到 10%。

第五，市场充满庞氏泡沫，但未来会变得更好。

这是上个周期植入在我脑海中的观念：虽然整个市场各种黑天鹅事件频出，但它变得越来越好。

2018 年虽然是熊市，但我觉得仍比 2017 年要好，因为整个市场变的越来越理性。

近半年市场回顾

但实际上，从通证市场这半年的发展来看，会发现结果和我预想的有很大差别。

第一，和上一个周期相比，区块链的发展相对来说比较滞后，或者说是缓慢。

第二，相比于通证经济，比特币反而更受欢迎。这一点集中体现在币价上面。我们在讨论通证经济的时候，首先绕不开比特币。从比特币的币价来看，过去一年整个市场只有为数不多的几个币，涨幅是超过比特币的。

第三，除了比特币和一些主流交易所发的币，其余通证的价值很少被人们认可。这和上一个周期也是紧密相关的。长期来看，我们更关注的是比特币或者有现金流收入的标的，如以 BNB 为代表的交易所。

第四，市场依然充满旁氏和资金盘，甚至更加厉害。现在的一些庞氏，已经可以做到某一个标的，轻轻松松的在几个月中走到几百亿的规模。

第五，BTC Dominance Index 不断上升。这个指数目前已经到 65% 了。

在上个周期中，自从各种山寨币出现后，比特币优势指数是迅速滑下去的，用了很长时间才回到原来的数值。

但在今年这个周期中，比特币优势指数却很容易就回升到 60%，甚至一再的往上走。

哪里出问题了？

所以，回到刚才的问题，通证的价值到底体现在什么地方？是否还会有未来？

这是一个很严肃的话题。因为我相信各位是怀揣着对未来的信心，以及期望来参加这次活动的。

实际上对于大部分区块链从业者来说，在今年年初，已经做好熊市将持续至少一年的思想准备了。

但在经历了上半年之后，我们发现：熊市很快结束，比特币价格涨回来了，相反其它的通证却没有起来。

这种强烈的反差让我非常困扰，所以最近几个月我一直在反思：市场到底是哪里出了问题？还是说是大部分区块链行业人士的感觉都出了问题？

我们知道——市场永远是对的，所以出问题的只可能是我们这些行业人员。

但到底是哪里出了问题？我想，也许我们要学会去重新认识这个市场——有哪些地方和之前不一样了？

周期：经济的钟摆

上图是一个典型的钟摆理论：左边的绿色区间，是处于一种低估的、恐惧的状态；中间是一种价值的中枢；而右边则是泡沫。

我们可以想象：一个标的的价格在市场上，是左右来回摆动的，极少情况下会停留在价值中枢区域。并且根据物理学原理，我们知道在这个区域，它摆动的速度是最快的。

很多人会用这幅图来解释金融和经济，但解释到最后都会提到一个关键词，叫做周期。

虽然每个人都知道周期，但是我之前并没有非常在意，更不会觉得周期将对今年币圈的行情造成这么明显的波动。实际上，我今年最大的困扰，就来自于周期。

为了能够比较合理的解释最近半年发生了些什么，让我们跳出币圈，去看全球经济的钟摆。

2019：焦虑和不安带来的范式切换

首先看一下这个截图，作者是参加 2019 年冬季达沃斯论坛的朱民。

在这次论坛中，多次参加达沃斯会议的朱民，在手札中提到：在场几乎所有人，都一改 2018 年的乐观情绪，普遍呈现了焦虑和不安。

然后，桥水基金创世人 Ray Dalio，这个全球最厉害的金融行业 KOL，他说：「我们祈祷和平吧！」，这也给大家传递一种情绪——焦虑和不安。

达沃斯论坛是全球顶级的金融经济论坛，但在今年年初，却向全球经济金融领域的经济学家，机构负责人，甚至经济政策制定人传递了一种不安的情绪。

这种不安在接下去的半年里，化成了比特币的上涨。

就在上个月，Ray Dalio 再次发声：「黄金将是下一个范式切换后的顶级投资选择。」

在投资过程中，如果你始终是看线投资的话，往往会在范式切换过程中被市场淘汰。范式切换的一个典型例子，就是比特币在今年突破 6000 美元大关。

本来我们几乎所有人都认为，6000 是一个很强的阻力位，是很难被突破的。但是它最终突破了，原因就是范式切换。

在今年的范式转变过程中，我们发现，比特币是一个非常好的，很多人都要去抢的资产——从今年一些大型机构，甚至某些国家都开始购买比特币便可得知。

那下一个范式切换的顶级投资选择是什么意思？这意味着：对于机构投资者，他们可能将撤出股票以及权益类的投资。

我们都知道，在钟摆周期里面，当经济向好时，人们都会去投资于股票，或者一些大宗商品如房地产。但在经济不好时，你首先可能会选择持有现金。

如果经济糟糕到一定程度，发生经济危机、政治危机的时候，那人们就不是换现金了，而是直接囤黄金。

现在再去看这幅图，就会发现，其实 Ray Dalio 是想告诉我们：现在黄金向右，它正从一种被大家忽略，甚至恐惧的状态向右摆；而黄金以外的所有资产，都在向左走。

当然钟摆还是会重新摆回来的，但问题是什么时候能再摆回来？现在整个市场很明显都在向右摆，这意味着人们的避险情绪明显还在加重。

躁动的局势

最近有很多新闻能够支撑我们对整个全球经济政治局势的一种判断，如华为，中美贸易战等。通过观察现在的局势，我们会发现，房地产和股票基本都已经处于市场底部。房地产每年大概有 2% 左右的一个租金；而股票，美股现在大家都不敢再买了。

其次，大部分主流国家的经济形势都不好，政治动荡不断加剧。美国的形势不容乐观，欧洲就更不用说了。

这两天日本在向韩国限制一些材料的出口，而这些材料对制造半导体非常重要。一旦发布限令，那韩国很可能在半导体上面一下子就崩掉了，又一场贸易战将开打。

最后一个，就是民粹抬头——用通俗的话解释就是自我保护，拒绝对外的合作。英国脱欧当然说了很多年了，而其它地方如中东，伊朗和伊拉克，还有一些我们看不到的因素 ......

这些事情给我们最直观的感受就是：政治局势在向着越来越保守民粹的方向发展。

生存 or 繁荣？

所以，在这个周期中，人们会很本能的想要去避险。因为继续按照这个局势走下去的话，冲突会愈发加剧。

当然这是一种比较坏的情况，但我们都知道，人类最强的一种能力就是想象力。很多事情不用等到它真的发生，一旦当你想象它即将可能发生的时候，你就会选择自保。

当我们看到了现实生活中各种各样的事件，都在暗示我们需要去自保的时候，我们就会选择一种避险的方式。而当人们选择避险的时候，会做些什么事情呢？

这时候大部分人的心态是自私，自保，闭门，活下去，紧紧握住救命稻草……

你不会想着我要去合作，我要创造一个未来的东西，或者说未来科技会给我们带来怎样的改变？不会的。

这时候你唯一想的，就是我要活下去。

如何避险？Ray Dalio 只说了黄金，并没有说比特币，貌似他之前对比特币不怎么看好。

但不可否认，比特币是另一种数字黄金，这在越来越多的人心中已经成了一种共识。

那为什么小币种在这个周期中涨不动？小币种背后体现了什么？

在上个周期中，不断有以太坊、Defi 以及其它的区块链技术，为我们勾勒未来。在当时，它们代表了人们的一种 hype，一种希望。

诚然，繁荣和希望是整个世界发展的主流，但是它也是具有周期性的。现在的趋势是——钟摆正在走向保守避险，并且还没有走到头。

比特币 or 小币种？

让我们用一分为二的眼光来看币圈，这时候就比较清楚了。在这个周期里，比特币满足的是全球避险的需要，而不是 hype 需要。

虽然比特币是区块链技术的第一个应用，但它已经和科技没什么关系了。现在在大家眼里，比特币就是一个数字黄金——是一个很保守的，在你遇到问题的时候，想要去抓住的一根救命稻草而已。

而小币种满足的是民间的 hype，我们在座的各位都想靠着小币种来发财，却很少有人想过要去靠比特币发财，因为我们会觉得比特币的涨幅可能还不够。

现实情况往往呈现世界上大部分人的一种意志——即往避险的方向摇摆，而不是往 hype 的方向摇摆。

Ray Dalio 告诉我们：黄金向右，其它资产向左。而在币圈近半年发展中，各种币的表现是：比特币向右，Altcoin 向左。

Altcoin 代表的是未来，是 hype；比特币则代表保守，是避险。

通证经济的未来

让我们再回到这个问题：通证经济还有未来吗？

在给出答案之前我们可以先思考一下：什么才是健康的 token 市场？是充满 hype 的吗？是价格飞涨的吗？虽然这两者人们都非常喜欢，但这样的市场健康吗？

我们稍微思考就能得出结论，一个价格飞涨的，充满 hype 的市场并不健康。但我认为，通证经济还是有未来的，其中的关键在于它的成本。

让我们看一下纳斯达克的上市成本和门槛，这是一张从知乎上面截下来的图。

这是两个标的：一个标的 IPO 是 2500 万美元，另外一个标的融资为五亿美元。倒数第二行显示的是费用，最下面一行是百分比，分别是 17% 和 13%，费用分别达到 430 万美元和 600 多万美元，这就是它一个上市 IPO 的成本。

而我们最近很火的科创板，门槛是十亿到 100 亿，也就是 10 亿是它上市的一个最低门槛。那它的成本是多少呢？大概在 3000 万到一亿左右。

也就是说，你一个科创板标的上市，虽然可以赚很多的钱，但是要先付这么多钱才行。

但在币圈呢？以 Binance Dex 为例，上币费大概在十万美元左右，这是一个在 token 行业里面的一个基准线。比起刚刚的科创板，它的特色在于大大降低了成本。

我们去看科创板的时候，它的介绍是：相比于纳斯达克以及各种各样的交易所，科创板将更加高效，成本更加低廉。

但即便如此，就算科创板想降低门槛，不管营收详细和市值，它也没办法把自己的收入或者上市费用降到币圈的规模。

基于此，我们还是可以对通证经济抱有信仰，因为它的成本非常低。所有经济活动都有一个成本，既然是一个市场活动，那我们就可以比较它们的成本。

显而易见，通证的成本更低，虽然市场上的标的质量比较差，但这不妨碍未来会有更好的标的冒出。

就像网飞刚出现的时候，我们都觉得，里面的视频质量这么差，是不可能发展起来的，因为人们需要的是高质量视频。

但现在发现，网飞发展的很好。初期被人们所诟病的低质量视频，现在已经没人再提了。

所以在发展的初期阶段，更重要的是成本，门槛一定要低，这才是互联网时代的生存之道。

今天的分享到此为止，谢谢大家。