内行看门道，外行看热闹。每当网上传来某企业IPO、冲击资本市场的消息，大多数看好该企业的投资者就会欢呼雀跃，仿佛这是一根定海神针，可以借其撬开阿里巴巴财富之门。但是也有业内人士对很多企业的上市，做了深入解读，甚至撕下了其上市之下的遮羞布，让真相水落石出。

例如，当年冲击二手车电商第一股的优信二手车就被投资者寄予厚望，但是上市后离预期相差甚远，就是这样一个案例。彼时，优信二手车不仅上市首日盘内破发，最大跌幅达9.3%。而且从2018年上市开盘的每股10.4美元，跌至如今的每股不足5美元。

不过，2021年初，“美版闲鱼”Poshmark上市，并在首日暴涨140%，这也让国内的二手电商再次看到了行业的新希望。

近日，旗下业务囊括爱回收（二手3C产品C2B回收平台）、拍机堂（二手3C产品B2B交易平台）、拍拍（二手优品B2C零售平台）及AHS Device（海外业务）的万物新生也传来了赴美IPO的消息，并宣称有望成为二手3C电商第一股。

只是，从其路径、模式看，万物新生与当年的优信二手车如初一辙，通过优信二手车上市的表现来分析，其平台转型的效果并不明显。因此，更多业内人士更倾向于认为，万物新生（爱回收）的平台转型堪忧，上市后或将步优信二手车的后尘。

To B，才是爱回收的本质

虽然爱回收经常以二手电商界的“贝壳”自居，称其与贝壳找房模式一样，都是经典的线下门店模式。但是据招股书显示，其本质上却是一家2B公司，与贝壳整合房产经纪公司的模式，无法同日而语。

据万物新生招股书显示，2020年和2021年一季度，万物新生（爱回收）通过C2B模式采购（回收）的所有设备中，分别有88%和81%是通过旗下B2B平台拍机堂向B端商户分销，业务的收入占比超过了50%。

招股书还显示，爱回收的收入划分与京东类似，分为商品收入和服务收入。其中商品收入在2020年达到42.4亿，这主要由爱回收C2B业务贡献。

由此，业内专业人士分析表示，爱回收招股书中披露的业绩增长主要还是依靠2B业务，而且，B2B业务，是贡献营收的核心。这也意味着，爱回收与欧美、日本受资本热捧的to C二手电商，以及国内主流二手电商平台的to C模式，有着本质的不同。

要知道，在美股资本市场上，不同的商业模式，也会有不同的估值体系。相比而言，to C模式的估值较to B更有优势。而从已知的信息来看，爱回收目前有三种生意模式：C2B、B2B和B2C。

C2B模式即平台从用户手中回收手机；2018年爱回收又推出了B2B模式的拍机堂，对手机进行拍卖；2019年，爱回收收购京东旗下的拍拍平台，增加了B2C模式。

根据该公司对外发布的信息显示，2020年爱回收的196亿GMV中，国内加海外2B业务的GMV达到113亿；此外爱回收2020年的营收中，自营商品收入和平台收入里2B销售带来的收入占比分别为88%和50%，to B销售带来的收入占比约为83%。

由此不难看出，爱回收当前的模式和当年的二手车第一股优信有着诸多类似之处，例如，登陆美股资本市场时，都是以B2B业务来支撑业绩增长。

导致这样业绩构成的原因，一方面是因为爱回收缺少C端运营基因，另一方面，平台上也极度缺乏C用户量。因此，其在拓展C端用户方面，也一直没有停止进击的步伐。

而爱回收无论是合并拍拍，还是与快手合作，都透露出其有着向to C端拓展的野心，二爱回收管理层此前也对外表示过，to C是爱回收未来的发展空间所在。

不过，这个过程道阻且长。缺乏C端用户和运营思维，是所有toB类公司面临的一个极大挑战，对于爱回收，也不例外。而依托该商业模式上市，按照优信二手车的市值表现，其估值的天花板也可以预见。

因此，在资本市场面前，一般科技公司更希望自己成为一家to C的平台型企业。原因简单，资本市场对to C平台型企业预期和估值都会更高。整体看，无论是美国的Poshmark、the RealReal、Carvana，还是日本的Mercari，都是以to C为主的平台。而爱回收却是一个异类。

毫无疑问，to C是一块更大的市场。在国务院发展研究中心资源与环境政策研究所发布《数字时代闲置优化利用模式研究》报告指出，中国闲置资源发展迎来机遇期。

研究机构估算，2020年中国二手交易市场规模达到1万亿元，处于高增长轨道，90后、00后在闲置交易方面逐渐成为生力军，消费观念和消费方式发生明显转变。

实际上，爱回收谋求上市由来已久。早在2016年时，网上就有关于爱回收说要冲击上市的传闻，但是最终却没有下文，后又传出上市地点改为香港或美国纳斯达克等，而在2020年9月融资时，国泰君安这一老牌券商加入爱回收的投资人行列。

业内人士认为，这是其再次谋求上市的信号。不过，对于这家发展并不顺利的二手垂直回收平台来说，上市恐怕并非终点。

据了解，万物新生此次IPO承销商为高盛、美银证券、华兴资本、国泰君安（国际）、中信证券、老虎证券。而此次赴美上市的募集资金将主要用于进一步提升技术能力，提供更多元化的平台服务，拓展爱回收门店网络，为拍拍平台开发新的销售渠道以及其他一般用途。

值得注意的是，号称与贝壳模式相同的爱回收，在资本市场的表现和优信极度相似，却和其经常自称的贝壳却大相径庭。巧合的是，爱回收的创始人和优信的创始人都曾在公司上市前做过大幅减持。

招股书显示，在爱回收IPO之际，创始人兼CEO陈雪峰自2021年2月以来，先后两次减持共计1995981股爱回收股份；此外，招股书披露另一位创始人孙文俊也在公司上市前卖出了600645股爱回收股份。如果这两次减持是套现，爱回收CEO陈雪峰在公司上市前或已获得数千万美金现金，孙文俊可获得930多万美金现金。

除了爱回收IPO之前创始人减持股份疑似套现外，招股书信息还显示，该公司或存在运营资金不足的问题。

因此，业内人士普遍认为，爱回收IPO冲击美股资本市场，或许是因为在在一级资本市场得不到资本支持，而登陆A股和港股又条件不足。而选择登陆美股二级资本市场，也是无奈之举。

自营收入尚可，平台转型之路前景不明

从营收看，爱回收的营收分为自营商品收入和平台收入，2020年分别为42.4亿和6.1亿。

如上文对招股书披露的信息分析，2020年，爱回收自营商品收入中，有88%的商品销售是通过B2B模式的拍机堂卖给B端的二手商户。

此外，其服务收入中，B2B平台的营收也达到了2.8亿。作为爱回收的核心业务，自营回收带来的商品收入和利润尚且可观。

而且，2020年，爱回收的自营商品收入达到42亿，商品采购成本36亿，自营的毛利率为17%；尽管2020年和2019年的年同比增长只有14%和15%，但确实仍然为其带来了还可以的毛利。

不过，爱回收在平台模式上并无太大气色。这也意味着，爱回收转型平台不畅，商业化遇到困难。根据招股书数据显示，2021年Q1，万物新生（爱回收）的平台服务费收入为2.0亿，年同比增长137%。然看似大幅增长的营收之下，潜藏的是其经济模型不够健康的危机。

例如，2021年Q1，万物新生（爱回收）的履约费用为2.2亿，营销费用为2.2亿，服务收入连履约费用都不能覆盖。因此，即便是其营收增势凶猛的自营业务计入其中，也难以掩盖其大盘亏损的困局。

值得一提的，爱回收的平台收入，也严重依赖拍机堂B2B业务及嫁接在京东上的拍拍B2C业务。因此也难以独善其身，尽管其B2C业务仍大部分采用POP第三方货源模式，履约成本相对较低。但是拍机堂的B2B业务，其UE模型的健康状况更是堪忧。

如果说经济模型不够健康是其内忧，那么其面临的外部竞争环境，则是其外患。不久前，二手交易平台转转集团宣布旗下B2B采货侠完成4500万美元的融资，这毫无疑问会对拍机堂所处的二手3C领域B2B模式形成巨大的冲击。因此，资本对其to B为主的模式估值有多高，依然存疑。

结语

事实证明，历史总会有惊人的相似。如今的爱回收，依靠这to B的模式在行业中占据了一定的先机。但是其平台化的转型，依然是困难重重，甚至难以继续在资本市场讲故事。其转型的艰难历程，像极了当初二手车交易市场的优信二手车。

其危机在于，一方面，爱回收无法在UE模式和利润方面给资本市场一个交代。另一方面，也很难面对二手交易市场的剧烈竞争。尤其是to B模式的天花板可见，资本也难以对其估值打高分。由此可见，即使其登陆美股资本市场，可能也会面临不受投资者待见的窘境。

而从优信在美股至今的的惨淡表现足以看出，爱回收未来的增长空间或许十分有限，即使其成功上市，但终究可能是昙花一现。

更让市场和投资机构意外的是，爱回收的招股书披露：包括公司CEO在内的两位创始人在公司上市前已减持超过260万股公司股份。其中，创始人兼CEO陈雪峰在2月8日以及爱回收F轮融资中，先后两次减持共计1995981股爱回收股份；另一位创始人孙文俊也在F轮融资中卖出600645股公司股份。

如果这两次减持是提前套现，爱回收CEO陈雪峰在可获得2000万至3000万美金现金，孙文俊可获得930多万美金现金。

公司IPO前，创始人折价减持老股疑似套现比较罕见，是否也从某种程度上反映出其创始团队实际上对自身企业的发展前景也严重信心不足呢？