摘要：回顾 Compound 的流动性不足风险历史，以及它对 DeFi 的未来意味着什么

介绍

运行在以太坊区块链上的开放金融 (又称去中心化金融或 DeFi) 平台吸引了区块链爱好者和机构投资者的注意。

在一个利率处于历史低位的时代，与传统的替代方式相比，去中心化金融应用可能提供更高的回报率。它们通过智能合约和区块链技术提供具有透明性、分散化和非中介化等新兴特性的金融产品和服务。

图 0：以太坊上常用的 DeFi 协议之间的用户关系

以太坊区块链上一个突出的去中心化金融应用是 Compound 金融借贷平台。Compound 是以太坊蓬勃发展的 DeFi 生态系统中的一个枢纽，其使用和积累的资产都有显著增长。

图 1：DeFi 中锁定的 ETH 与 ETH 价格 [USD]

随着 Compound 金融的日益普及和实用，它对于更好地理解去中心化金融带来的机遇和风险至关重要。与不透明的金融系统不同，区块链透明且不可变，为我们提供了研究与货币和债务相关的去中心化系统内部运作的机会。让用户为未来的金融世界做好准备，基于事实分析的知识共享。

Compound 用户应充分认识到与分散贷款相关的风险。这些包括 :

智能合约安全风险

治理 / 协议风险 (包括管理密钥被破坏的风险)

流动性 / 银行挤兑风险

信用风险

本文以第三种风险为研究对象，对 Compound 货币市场的流动性风险进行了实证分析。（本文中所提到的 SAI 都是指在 MakerDAO 的单抵押品稳定系统中，原称 DAI 的遗留代币。）

开放金融的流动性风险

Compound 借贷平台是一种去中心化的协议，它建立货币市场，通过算法根据供需情况设定利率，让用户可以毫无摩擦地交换以太坊资产。

简而言之，Compound 允许用户 :

向货币市场提供加密资产以赚取利息 ;

从货币市场借入加密资产。

图 2: 简化的货币市场图

在 Compound 借贷协议中，用户向几个货币市场中的一个提供代币——BAT、DAI、SAI、ETH、REP、USDC、WBTC、ZRX——以赚取利息。所提供的代币形成流动性池，其他用户可以从其中借款。

一个普遍的理解是，供应商可以在任何时候自由提取他们的本金和利息，也就是说，Compound 将保持足够的流动性，供应商可以随时提取他们的资金。然而，正如借款人受到流动性池规模的限制一样，供应商也受到了限制。每一笔贷款都会缩小流动性池。可以提取的贷款总额和可以提取的供应总额都受到流动性池规模的限制。

图 3：2019 年 7 月 SAI 货币市场流动性不足。在三个不同的日期，流动性接近 0，这意味着供应商和借款人在 Compound 将无法启动超过一定数额的行动

毫无疑问，当流动性开始减少时，提款或超过可用流动性数额的借款将失败。就其本身而言，偶尔的流动性不足未必是件坏事。这可能只是供求趋势明显的一个症状。这也是新兴市场特有的现象，因此在新兴的加密产业中也是合理的预期。设计 Compound 预期的非流动性时刻将会发生，该协议将通过动态利率来调节借贷市场的供求。驱动这些动态利率的算法被编码到货币市场智能合约中

在给定的货币市场中，当流动性较低时 :

供给 APR 增加，刺激用户供给 Token

借款年利率提高，刺激用户偿还借款 Token

流动性高时 :

供给 APR 降低，用户提供 Token 的激励减少

借款年利率降低，刺激用户获得低息贷款

以分散的方式，协议的动态利率旨在抵消流动性不足。然而，对这样一个开放的金融应用程序的用户可能有害的是银行挤兑。

当供应商突然对市场的稳定性感到担忧，试图迅速同时提取比平台上可用的资金甚至更多的资金，从而导致进一步的恐慌和对系统的不信任时，银行挤兑就会发生。在开放金融区块链应用程序的背景下，银行挤兑将意味着一种力量：市场或欺诈，这压倒了分散协议及它的自主控制机制。

图 4: 银行挤兑的简化模型

Alethio 的联合创始人 Johannes Pfeffer 表示：“一旦系统中的任何部分出现故障，比如 DAI 或其他任何一家银行倒闭，就很可能发生 DeFi 银行挤兑。”

这不是一种未知的可能性，不要被区块链社区忽视或轻视。SAI 和 DAI 稳定资产的发行者、Maker DAO 拥有一个全球结算机制，以减轻潜在市场崩溃的影响。

然而，对开放金融应用提出严格的问题是至关重要的 :

流动性不足的情况以前发生过吗 ?

Compound 的价值主张是否会随着时间的推移而站得住脚 ?

是否有银行挤兑，或者将来会有 ?

为了回答这些问题，我们将大部分注意力集中在 SAI （原名 DAI）上，在撰写本文时，SAI 是 Compound 贷款市场上最活跃的贷款资产。

流动性 不足的 解释

通过对 Compound 的分析，我们根据流动性不足的三个指导定义或“阶段”来组织我们的结论 :

接近流动性不足：当流动性接近于 0 时，实际上，由于资金池不够大，没有任何取款或借贷尝试会被取消。

实际流动性不足：由于流动性池的资金不足而导致提款或借款失败。

银行挤兑：连续不断的取款行为，这种行为迅速将流动性池的资金抽干到“供应 = 0”的程度，此时市场就会陷入恐慌。

下图为 2019 年 7 月 Compound SAI 市场的总借款和总供应量。

图 5：SAI 贷款和供应数据，第一次利率合约变动

在图 5 中，绿线是 SAI 的总供给量，红线是 SAI 借的总金额，灰色线表示利用率 (接入 / 提供)。

蓝圈——绿线和红线几乎相交的地方——是流动性不足或接近流动性不足的时刻。

SAI 货币市场在 7 月、7 月 15 日、7 月 19 日和 7 月 23 日分别发生了三次接近流动性不足的事件和一次实际的流动性不足事件。我们注意到一些有趣的事情：

近乎缺乏流动性的状况并不是由供应商试图撤资造成的。在这些日期中，绿线没有明显的下降 (即突然的、大量的取款)。

流动性几乎为零的情况的确是由连续不断的巨额贷款造成的。在这些日期，红线上会突然出现峰值 (即突然大量借贷)。

这些借款减少了流动性池的规模，使其几乎达到了可用供应量的水平。

在两种可能导致失败的原因中，借不到钱的坏处要小一些。显然，不能提取资金比不能借到你想要的钱要糟糕得多。因此，我们关注的是人们试图撤回资金，但由于流动性不足而无法这样做的时刻。

那么，Compound 资产是否存在流动性不足的问题呢？换句话说，尽管流动性接近于 0，但是否有人真的在从协议中提取流动性时遇到了问题？

简而言之，答案是肯定的。

图 6：所有流动性不足事件的历史

从上表中我们可以看出，在 Compound 的所有货币市场中，未能赎回事件 (“赎回”一栏中的“信息描述”) 已经发生了三次。其中，两个事件涉及 BAT。我们没有发现这些特别值得注意的，因为当时 BAT 市场刚刚形成，交易量很少。我们关注的是另一个例子，发生在 2019 年 7 月 19 日更受欢迎的 SAI 市场。因此，我们可以得出结论，在图 5 所示的 2019 年 7 月的三个接近非流动性的时刻中，有一个 (7 月 19 日) 变成了真正的流动性不足事件。

图 7：放大上面的图表—SAI 取款交易失败的确切时间点

在图 3 和图 5 中可以看到 7 月 19 日无法收回图 6 中突出显示的黄色。图 7 放大显示了这一时刻。无效的提现交易是试图赎回 344020.128054 cSAI 代币——cSAI 和 SAI 在该点的汇率为 0.0203495763，即失败的提现为 7000.66 SAI。此时的流动性仅为 5790.16 SAI，利用率超过 99.97%。

对于用户来说，这意味着他们试图撤回 344k 的 cSAI，但由于应用程序无法支持这么高的撤回，所以无法撤回。Compound 的反应是调整利率模型，试图重新激励资金池回到更高的流动性。结果，5 分钟后，撤回成功了 (图 8)。

图 8：344k SAI 成功撤回

相似的情况

可以这样说，7 月 19 日由于流动性问题而无法实际取款是罕见的，虽然这可能是准确的，但进一步的分析表明，Compound 金融在过去经历过几次险情。

我们将展示其中的前 5 个，并深入研究最大的一个。

图 9：前 5 大“关闭通”——抽干了很大一部分可用流动性的提款

在这五种情况下，Compound 基金经历了一次提现交易，抽干了超过四分之一的可用流动性。

最大的一次（按百分比计算）发生在 7 月 23 日下午 6 点 04 分的第 8208406 区块。（如图 5 所示，这是利用率达到 99.17% 的时刻）。一个地址提走了稍多于 216k SAI，剩下的流动性池只有 10.9k SAI。下表（图 10）显示了顶级供应商，以及在此之前的流动性情况。

图 10：剩余流动性的截止线，显示了一些用户能够完全收回他们的供应，而另一些用户则不能

即使是在 216k SAI 大量退出之前，我们也可以看到，前 30 强中的大多数也无法完全退出供应。我们可以想象，这条垂直线受到来自双方的压力——供应商试图将其推向右边，方法是将图表上相应的条形图放大，而那些退出并借入资金的供应商则将其推向左边。在通过地址 0x…5e3d （图 10 中的黄色标记） 216k SAI 退出后，可用流动性降至 <10k SAI，使得更多的地址无法退出。退出后，另外的 2125 个地址将无法撤回它们的供应。

黑天鹅的危险 : 银行挤兑

因此，从更宏观的角度来看，我们可以说：Compound 金融至少出现了 5 个接近流动性不足的重大时刻 (图 9) 和一个实际流动性不足的时刻 (图 6)。加密生态系统也有一些关注，但在大多数情况下，人们忽略了这些事件。利率模型进行了调整，协议回到了功能性和流动性的状态。

有证据表明，Compound 的激励机制不一定能对冲流动性不足和无效提款，我们需要适当评估银行挤兑的危险。一个确定的流动性不足事件可能会影响到一个或几个无法提取资金的用户（通常是较大的持有者），而银行挤兑则会影响到大量较小的持有者，他们无法提取相对较少的资金。

随着 Compound 的用户群不断增长，大幅降低流动性的借贷大幅上升可能会吓到供应商，并导致他们开始撤回资金。更大的提现金额将首先出现违约，而且随着流动性池继续缩小，能够收回资金的用户将越来越少。其结果让人想起传统的银行挤兑，只是复制到一个分散的平台上。

有一种观点认为，这样的银行挤兑将是“黑天鹅”事件——一种千载难逢的事件，用户无法预测，也无法防范。然而，我们已经看到了历史上 5 次流动性不足的时刻（仅 7 月份就有 3 次），而且已经出现了一次违约撤资。

作者： Bogdan Gheorghe、Momo Araki、Everett Muzzy

编译：共享财经 Neo

来源链接：mp.weixin.qq.com

来源：区块链新金融