文 | 棘轮 比萨

10月29日，嘉楠耘智向美国SEC递交了招股书，计划募资不超过4亿美元。

这个曾折戟A股借壳、新三板、港交所的矿机企业，开始了第四次IPO的尝试。

嘉楠耘智最新的财务数据，也在招股书中曝光。

2018年下半年起，比特币币价低迷，矿机市场不景气，嘉楠耘智的财务数据也因此受到拖累。

矿机赔本卖，公司陷入亏损，嘉楠耘智的财务状况并不理想。

而在浅层的财务数字之外，这家公司还在招股书中隐藏了更多的秘密。

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一年亏4.2亿

2019年10月29日，嘉楠耘智向美国SEC递交了招股书，计划以股票代码CAN在纳斯达克上市。

2019年8月，嘉楠耘智高管现身纳斯达克交易所

这样来看，嘉楠耘智有望成为全球区块链第一股。然而，这份招股书中的财务数据却十分惨淡。

招股书数据显示，2019年上半年，嘉楠耘智总营收2.9亿元，净亏损3.3亿元。

相比之下，2018年全年，嘉楠耘智的营收为27.1亿元，净利润为1.2亿。

即便如此，这份招股书仍然与投资者们玩了一个小小的数字游戏——事实上，嘉楠耘智早在2018年下半年便开始亏损。

一本区块链通过嘉楠耘智披露的2018年及2018年上半年数据，计算出了该公司2018年下半年的财务状况：营收7.6亿元，净亏损9440万元。

如果合并2018年下半年与2019年上半年的数据，嘉楠耘智在最近一年的净亏损高达4.2亿元。

在币价下跌、矿机滞销的大背景下，嘉楠耘智的毛利率由2016、2017年的超过40%，骤降至2019年的3.88%。而这一数据，仍然是“财报美化”后的结果。

自2018年下半年起，嘉楠耘智就对旗下矿机的存货价值进行了减记处理，减记金额高达5.1亿元人民币。

此举让其“成本”大幅下降。若不考虑存货价值减记，而按照实际成本计算，嘉楠耘智在2018年下半年之后的毛利率已经变为负值。

这意味着，嘉楠耘智的主营产品矿机，早已开始赔本销售。卖一台亏一台，成为了币价下跌背景下，嘉楠耘智业务的真实写照。

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矿机赔本？卖一台亏两千多

嘉楠耘智的巨额亏损，来自何处？

答案，仍然隐藏在这份招股书中。

与比特大陆相比，嘉楠耘智的业务更为纯粹，矿机销售营收占比多年保持在99%以上。

换言之，矿机销售的业绩，可以直接反映嘉楠耘智的财务状况。

嘉楠耘智在招股书中，逐季披露了公司的矿机销售状况，数据维度覆盖矿机成本、售价、销量等。一本区块链整理如下：

嘉楠耘智矿机销售数据表

不难看出，在2018年Q3，嘉楠耘智每卖出一台矿机，利润仅有74元。自2018年Q4起，嘉楠耘智便开始亏本卖矿机。

这种亏本卖矿机的状况，在2019年Q1达到顶峰。在这一季度，嘉楠耘智平均每卖出一台矿机，就要赔2518元。

与此同时，嘉楠耘智的矿机销量也出现了巨幅下挫。2019年Q1，嘉楠耘智仅卖出了4.2万台矿机；销售额也仅有4422万元，不及2017年同期的三分之一。

嘉楠耘智矿机销售额折线图

嘉楠耘智为何要赔本卖矿机？甩库存，可能是最重要的原因。

2019年新年前后，币价低迷，矿圈出现大洗牌，二手蚂蚁S9成为最受矿工欢迎的矿机。而在这一时期，嘉楠耘智则出现大量旧型号矿机积压。

招股书数据显示，嘉楠耘智在2018年下半年与2019年上半年共卖出了54.6万台矿机，但其中有46.8万台都是老款的A8系列。在2019年Q1，这些A8矿机的均价甚至只有800元。

但值得注意的是，在2019年Q2，嘉楠耘智卖出了490台A10系列矿机，这些矿机不仅没有赔本，还实现了24.7%的毛利。

而在总销售额上，伴随着币价的回暖，嘉楠耘智在2019年Q2也出现了营收回升。

与此同时，嘉楠耘智截至今年6月末的预付款金额较2018年末暴增近三倍。这意味着，嘉楠耘智已开始大举下单矿机芯片。

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融资成谜：今年3月的数亿美元融资并不存在？

今年3月，《证券时报》曾报道，嘉楠耘智完成了一笔数亿美元的融资，公司估值也达到了数十亿美元。

公开资料显示，嘉楠耘智随后就此对多家媒体回应称，公司确实完成了新一轮融资，但却并未透露融资的具体时间与金额信息。

然而，在招股书中，嘉楠耘智却并未披露是否在今年3月获得了融资。这笔融资是否完成，仍旧成谜。

招股书显示，截至今年6月30日，嘉楠耘智共完成三笔股权融资，获得9.8亿元人民币（约合1.4亿美元）。

在债务融资方面，嘉楠耘智披露，曾在2018年4月从招行香港、招行国际处获得了总值9.3亿港元的债务融资。

在计入担保费后，这笔债务融资的年利率为Hibor（香港银行同业拆借利率）基础上增加11.3%，即13%左右。

但招股书披露的上述股权、债务融资，均发生在2019年3月之前。此外，上述任意一笔融资的金额，也远未达到数亿美元级别。

说好的融资去哪了？嘉楠耘智显然需要对这个问题做出解释。

4

“以矿养AI”：AI团队人数逼近矿机团队

2018年9月，嘉楠耘智发布了旗下首款AI芯片产品勘智Kendryte K210。2018年，嘉楠耘智AI业务创收27.5万元；2019年上半年，该业务创收46.8万元，占总营收的0.2%。

作为早期业务，AI给嘉楠耘智带来的收益有限，但其投入成本却十分高昂。

勘智Kendryte K210采用了台积电的28nm工艺，芯片规格为8mm*8mm。有芯片行业人士对一本区块链表示，目前台积电对于这一类规格的芯片，流片成本在1000-1500万元人民币之间。

嘉楠耘智在招股书中也披露了公司的AI团队规模。公司共拥有127名技术研发人员，其中，61人隶属于高效能技术团队（即挖矿业务团队），50人隶属于AI团队。

在人员占比上，嘉楠耘智的AI开发人员数量已经接近挖矿团队。这些员工的薪资成本，想必也不容忽视。

这意味着，嘉楠耘智也推行了与比特大陆相似的“以矿养AI”战略。而这一战略在比特大陆内部饱受争议，也被视作是引发比特大陆两位创始人内斗的根源所在。

但相比之下，嘉楠耘智应该无需面临比特大陆的烦恼。至少在股权结构上，张楠赓仍然掌握着嘉楠耘智的话语权。

5

谁的嘉楠耘智？

招股书显示，嘉楠耘智目前的第一大股东，是与张楠赓一同创办公司的李佳轩。后者持有公司16.2%股份，比持有16%股份的张楠赓更胜一筹。

张、李二人均为技术出身，在2013年共同出资10万元创办了嘉楠耘智。有爆料称，嘉楠耘智公司名中的“楠”来自张楠赓，而“嘉”则来自李佳轩。

但嘉楠耘智同时也引入了AB股制度，以保护创始人张楠赓的投票权。张持有的16%股份均为B类股，拥有15倍于A类股的投票权。

以此计算，张楠赓持有公司74%的投票权，拥有绝对的话语权。

同股不同权的股权模式，保证了嘉楠耘智的高管团队稳定。但与比特大陆不同，嘉楠耘智眼下的最大危机，并不在管理层。

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全球首发的7nm矿机去哪了？

2018年8月，嘉楠耘智公开发布了7nm芯片——A3206。嘉楠耘智的A921矿机便搭载了这款芯片。

A3206不仅是全球首个7nm矿机芯片，也是全球首个7nm量产芯片。这个“全球第一”让嘉楠耘智一度出尽风头。

但一本区块链调查发现，搭载7nm芯片的A921矿机一直是雷声大、雨点小。许多矿工甚至从未见过这款矿机。

原因之一，是台积电工厂电脑在2018年8月遭受黑客攻击，导致嘉楠耘智的128个7nm晶圆被迫延迟9个星期出货。这一点，嘉楠耘智在招股书进行了披露。

而另一个原因，则让人不寒而栗——嘉楠耘智的7nm矿机，在能耗比上的优势并不突出。嘉楠耘智招股书显示，第一代7nm芯片较此前的第三代16nm芯片，效能仅提升了10%。

而与蚂蚁、神马等竞品相比，嘉楠耘智7nm矿机的效能也并不突出。

蚂蚁、阿瓦隆、神马品牌主流矿机效能对比

不仅如此，嘉楠耘智的后续产品——A10系列矿机也抛弃了7nm芯片，转而继续使用升级后的第四代16nm芯片。

值得一提的是，矿机的效能并不完全取决于芯片制程。在效能指标上，16nm制程的嘉楠耘智A10系列矿机，仍然能与比特大陆同期的7nm产品一决高下。

以成果论，嘉楠耘智在效能指标上仍处于第一梯队。然而，嘉楠耘智作为全球首个推出7nm芯片的矿机企业，为何放弃7nm芯片，仍是个谜。

而这个谜团，也暴露出了嘉楠耘智眼下的最大危机。

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最大危机：供应商生变

2019年10月，嘉楠耘智发布了新一代A11系列矿机新品。但奇怪的是，嘉楠耘智并未透露A11系列矿机芯片的任何信息，如芯片制程、供应商等。

招股书显示，嘉楠耘智在今年6月已实现了8nm芯片的流片，并计划于今年9月实现8nm芯片量产。同样，嘉楠耘智也没有公开8nm芯片的供应商。

“其实，A11系列用的就是8nm芯片。”一位业内人士对一本区块链表示，“而全世界只有三星一家晶圆厂拥有8nm生产线。”

毋庸置疑，嘉楠耘智8nm芯片的供应商，只可能是三星。

在芯片行业，比特大陆、嘉楠耘智等矿机厂商被称作“无晶圆厂”，即它们只设计芯片，并不具备芯片生产能力。以往，矿机厂商大多与台积电合作，各大矿机厂商的最大供应商都是台积电。

然而，嘉楠耘智招股书却显示，公司台积电的采购占比由2017年、2018年的63.5%、63.1%骤降至2019年上半年的28.8%。

嘉楠耘智并未给出台积电占采购比大幅下降的原因。但招股书中的一段话，却暗示了这个问题的答案：

“业界领先的晶圆厂——台积电生产能力有限，会有限供货给预付货款的客户。比特大陆凭借融资优势提供了更多的预付款，因此能获得更多台积电的产线。比特大陆也因此卖出了更多产品。”

赚不到钱，就拿不到芯片；拿不到芯片，就卖不出矿机；卖不出矿机，就赚不到钱。在矿机行业，比特大陆占据了过半的市场份额，嘉楠耘智走出恶性循环的唯一方式，就是摆脱对台积电的依赖。

而三星，是嘉楠耘智可选择的为数不多的供应商之一。

在台积电、三星之间摇摆，可以让嘉楠耘智摆脱对单一供应商的过度依赖。但同时，嘉楠耘智的矿机芯片团队也必须分心于7nm、8nm两个不同的工艺，而不能专注于同一条技术路线。

在芯片产能严重受制于上游晶圆厂的矿机行业，嘉楠耘智在IPO关键期调整供应商，更像是一场豪赌。

尽管财务状况并不乐观，但嘉楠耘智仍然向SEC递交了招股书，开启了自己的第四次IPO尝试。

此举，多少透露出一种屡挫屡败的悲壮。

但无论如何，在币价复苏、矿圈重启的大背景下，这一次尝试，仍然是嘉楠耘智距离希望最近的一次。