（报告出品方：招商证券）

1.1NFT是传媒互联网行业新技术方向之一

NFT（non-fungible token）是一种被成为区块链数位账本上的数据单位，每个代币可以代表一个独特的数码资料。由于其不能互换，非同质化代币可以代表数位文件，如画作、声音、影片、游戏中的项目或其他形式的创意作品。区块链上允许C端或B端用户将个人数据或商业数据（比如个人ID、证书、公司财务数据甚至某些行业数据）等放置在区块链网络上，而非同质化代币也因此成为了互联网行业的下一个热点。

相比于过去几年早已通过宣传炒作而市值暴涨的大多数虚拟货币都是同质化代币，非同质化代币有明显的区别，同质化代币（FT）中的同类型FT均可实现互换，即每一枚FT都是完全一样的，可以实现较低成本的大量复制，从而在虚拟世界中有极强的货币属性；非同质化代币（NFT）中即便基于相同底层协议标准，每一枚代币也是不同的，即每一枚代币都有其独特性，可以用于存储独特的信息，对比FT，NFT更表象的作用是标记物品的归属。

1.2ERC-721——最传统的NFT底层协议

ERC-721是最常见的底层协议也是传统意义上的NFT，每一个代币内部都有不同。由2017年创建的CryptoKitties首次创建发布，除金钱交易外所有贩售及驯养过程皆为公开，该收藏游戏项目在2017年引起了以太坊的网络拥堵。即便是表面看起来一样的电子宠物，价格依旧不同，这是因为其内部的部分参数有细微的差距，正如CryptoKitties曾经的宣传语“每一只CryptoKitties都是独一无二的”。ERC-721是最传统意义上的NFT，每一个NFT代币都有差别，每一个NFT都不是完全一样的。

1.3ERC-1155——具备FT特点的NFT协议

ERC-1155是NFT的变种，兼具NFT和FT的特点。在NFT的标准之下，每一款NFT都不一样，这对于游戏厂商等需要大量发放某类NFT道具的厂商，运营成本就会非常巨大，严重影响效率。ERC-1155由游戏厂商Enjin的CTO，Witek Radomski创建发布。这一协议同时兼具NFT和FT的特点，相比于NFT的每一个ID都有不同，ERC-1155的代币每一个“类”（class）均有区别，但是同一类别下则具备FT的属性，可以实现完全互换。这样的属性决定了ERC-1155对比ERC-721有明显的效率优势，不但具备更强的兼容性可以支持分割还可以支持多种类型的代币，更为重要的是可以支持批量的数据传输。

1.4ERC-998——ERC-721的延伸

ERC-998被称为可组合非同质化代币（CNFT），目前并不常见，它的结构设计是一个标准化延伸，可以允许每一个NFT可以由其他的NFT或FT组成。这意味着代币内的资产可以组合或组织成复杂的头寸，并使用单一的所有权转让进行交易。

1.5NFT的发展历史

2017年，在以太坊逐渐风靡全球的时刻，第一个NFT项目——CryptoPunks正式上线，但是当时并没有专门面向NFT的底层协议，两位创始人只是通过将ERC-20进行了简单的修改，最终将其创作的朋克风格的像素头像放置到以太坊。后来，ERC-721被Dapper Lab创建出来，成为第一款专门针对NFT的底层协议，基于ERC-721，Dapper Lab制作出CryptoKitties，这样一款收集养成的加密猫游戏，这是第一款NFT的爆款项目。2018年~2019年，NFT生态实现大幅扩张，在OpenSea和SuperRare引领下，NFT市场蓬勃发展，但是对比其他加密货币，市场份额依旧很小，不过当时的NFT生态已经出现了大量的市场参与者。

1.6疫情成为NFT的发展机遇

疫情的爆发成为NFT发展的机遇，西方各国通过宽松的货币政策刺激经济的手段导致部分投资方案缺乏吸引力，在风险投资上，更多投资人更为激进，造成了当时加密货币市场的繁荣。NFT市场上，数字艺术家Beeple 在2007年开始每天作图一张，最终将5000张照片拼接在一起，形成了一个JPG文件，作为NFT出售，并将其命名为《Everydays: The First 5000 Days》，最终以6934万美元的价格在佳士得拍卖会上成功拍卖。

在此之后，各位艺术家都通过NFT平台发布各种NFT，将NFT的影响力进一步提升。2021年以来，NFT交易更是趋于繁荣，最大的NFT交易平台OpenSea的交易额8月份达到顶峰，为34亿美元。8月底，NBA巨星库里将自己的推特头像换成了一个猴子的卡通形象，而这个头像是库里通过55个以太坊（价格约18万美元）在NFT市场上最火的社群之一无聊猿（Bored Ape Kennel Club， BAYC）上购买的，这些猿猴与CryptoKitties一样，各不相同且独一无二。由于库里在全球的巨大影响力，大量球迷纷纷在市场上购买该类头像，并将其更新到自己的推特账户。（报告来源：未来智库）

2.1需求层：NFT价值共识的形成

NFT由于其复制生成的成本过高，导致NFT无法大量复制，也无法过度扩张。尤其是比较新推出的新协议ERC-1155和ERC-998，甚至具备了一定的FT的特性。在保证不会过度扩张和过度复制的同时，提升了自身复制和传输的效率。

过去几年在资本市场吸引大量资金，价格也飙升的FT，比如比特币等，作为虚拟货币，与现实缺少关联，这类虚拟货币本身的价值没有现实依存，其价值是由市场共识决定的，即大多数用户认可其作为互联网的货币属性，其就有价值。这样的货币很容易遭遇价值滑坡的风险，尤其是在监管问题或安全问题之后。

而NFT本身可以作为存储现实资产的载体，比如艺术品或其他金融资产等，对比FT的极强货币属性，NFT可以作为依存“共识”存在的虚拟货币，也可以作为现实价值的载体，从而更具备价值商品的特性。对比FT，价值更稳定也具备更强的激励特性，应用范围更广，更像“硬通货”。

2.2供给层：基础设施健全和创作群体持续蓬勃

Flow是一个由Dapper Lab专门开发的，为支持NFT 收藏品和大型加密游戏等事物而设计的区块链，CryptoKitties 将最大程度展现出应用程序的可组合性、链上存储和消费者应用加密技术——用户可以添加新功能、基因、繁殖组件和可扩展性，不影响收集者的核心信任。除了CryptoKtiiies，由Dapper Lab开发的NBA TopShot也迅速转移到Flow上，Flow逐渐形成了大量的创作者群体。

除了Flow还有大量其他的服务于NFT的基础设施建设，包括Ardor 区块链、Rootstock和xDai等，这一切都为NFT的创作者生态繁荣创造了基本条件。同时，NFT的创作者也在今年八月份开始，达到了2018年之后最为繁荣的状态，比如来自Nonfungible的统计显示，一级市场的出售交易数已经达到了一年来的巅峰，受一级市场的带动，二级市场也达到了市场最繁荣的状态，整体供给端实现全面繁荣，充分助力NFT的崛起。

2.3市场情绪

疫情蔓延成为了虚拟资产尤其是比特币、区块链，繁荣的背景。NFT资产由于其本身的不可复制性，就具有一定的收藏价值，比如国内，腾讯和阿里推出的NFT收藏品和付款码皮肤，在艺术性上有极高的价值，又兼具虚拟产品容易存储，便于展示等特点，所以本身的纪念意义比现实的收藏品还要高，受欢迎程度也远超同类型的实体产品。

元宇宙概念在今年重新成为市场

名人效应的炒作加剧了NFT的快速发展，比如库里和其球迷一起更换BAYC的头像、NBA球队也相继推出了相应的NFT门票、甚至ChinaJoy也有类似NFT的门票形式，在使用之后，依然有收藏等功能。

3.1版权保护

传统互联网时代，往往只需要复制粘贴就可以大量传播的作品，版权保护面临的问题是在互联网上盗版几乎没有成本，且数字、图片作品可以在短时间内被传播无限次，追踪源头和使用方式成为难点。

NFT平台上一般会通过专门的协议来对买家对NFT享有的权利作出明确限制和约束，根据平台的不同而不同，例如，某平台称允许买家在购买NFT时的同时，也会购买底层一揽子版权；同时也有平台禁止对其平台上购买的NFT进行商业使用。每个NFT都是独特的，NFT买家应该在购买前考虑每个NFT平台和每个特定NFT的相关权利限制，避免侵权风险。因为NFT的独特性和不可复制性，在侵权后追究问题相较于传统互联网会非常简单。

版权问题的在大威胁在与：由于区块链分链的多样性，每个区块链都能保证其NFT是唯一的权威记录，但是在全区块链之下，多个区块链分链的权威性与全区块链的权威性冲突，就很容易造成难以解决的问题。针对这一问题，已经有较大规模的NFT交易平台展开合作，他们统一将“一个代币”的可识别性拓展到全平台，即在转移过程中，代币的唯一性不会改变，而且这个合作机构数正在扩张。

NFT的存在意义就是为每个单位的创意作品提供一个独特的、有区块链技术支持的互联网记录，基于其不可大量复制、非同质化的特点，可以通过时间戳、智能合约等技术的支持帮助每一件作品进行版权登记，从而更好地保护版权。

NFT的版权保护成为了NFT创造初期主要的应用之一，比如艺术家WhIsBe在NiftyGateway上将一部 16 秒的金熊动画以 NFT 的形式售出了 100 万美元的价格。Twitter 首席执行官杰克·多尔西 (Jack Dorsey) 以 290 万美元的价格将他的第一条推文作为 NFT 出售。甚至纽交所也将历史上一系列有里程碑意义的IPO做成了NFT，《纽约时报》也将一个专栏转变为NFT的形式。同时越来越多的艺术家通过NFT的形式发表作品也代表了他们对NFT对作品版权的保护看好。

3.2资产数字化

资产数字化将实体产业中的资产进行处理后转变为NFT代币上传至区块链上，除了上述的资产流动性的优势之外还有其他资产数字化的优势。比如将NFT代币进行基于ERC-20的拆分，基于不同的价值拆分成不同数量的NFT或FT，然后可以进行抵押，区别于传统银行业的贷款发放需要一系列的验证、信用考核以及价值评估，NFT的抵押贷款可以进行更为快速的贷款，放款速度、验证效率也在区块链的海量数据之下更为快捷。

3.3资产流动性

传统资产的流动性受到监管、物流以及交易效率等多重影响，而NFT通过将资产本身制作成区块链上的代币，通过去中心化的处理方式，大大加速了资产的流动性。

目前最大的应用领域还是收藏艺术品的小范围市场，只要艺术家在平台上进行完整的认证及作品的授权，就可以进行自由的交易。长期来看，各个领域都可以实现完整的NFT形式的资产流动性，促进各个行业的数字化进程。比如目前市场上受到四、NFT的商业化价值

4.1公平定价的交易机制是NFT定价的基础

在过去的游戏等互联网项目中，运营端与玩家或参与者之间往往呈现割裂的状态，一来是因为缺少统一的沟通渠道，二也是因为往往运营方与玩家都是站在对立面，即往往无法实现共同的利益所得。而NFT由于其包含信息的多样性与稀缺性，在同一互联网项目中的运营方和玩家需要进行大量的沟通，同时由于NFT的非同质性，其市场的价值并非由运营方确定而是由游戏或项目的市场价值决定。在这样的背景下，往往运营方在关联中占据主导位置的情况会有所改变，而是双方的联系会逐渐增多，在收集信息、市场交易甚至商品定价上，都需要双方共同的参与，才能让运营方达成营利的效果，另一方面也会增加粉丝的活跃度和用户的粘性，目前市场上大多数NFT项目的满意度都比较高，也是这一原因。比如CryptoKitties上每一只猫的价格都不是有官方指定的而是由玩家在自由的交易中自己定价进行市场交易。

4.2资产的购买和拍卖是NFT商业化价值

NFT的非同质性特点决定NFT可以作为纪念品来发放给市场的其他参与者。

目前国内的NFT商业化程度较低，但是国外的NFT商业化程度已经达到较高水准。目前NFT的收入手段有拍卖艺术品获得收入、购买明确的NFT产品和盲盒收入等。这其中最令人

以库里的头像为例，看起来平平无奇的头像，却拥有仅3%猿猴拥有的僵尸眼，和1%猿猴穿着的花呢西装，所以才会价值18万美元的水平。更是带动了其推特粉丝一起更换同类型的头像。在今年9月份举行的APEAvata中，用户可以通过认领具体项目和开启购买的盲盒来进行收藏NFT产品，而截止今日，已经有大量盲盒售空，足见用户对活动的推崇和热情。

5.1腾讯——推出数字藏品交易软件“幻核”APP

2021年8月2日腾讯正式上线NFT交易软件“幻核” ，对比国外时常出现超高溢价的作品，幻核app在机制和管理上对玩家炒作NFT进行了封堵。截至目前，腾讯幻核已经完全删去NFT字样，改为“数字藏品。”

幻核app要求用户必须实名制认证，才能进行数字藏品作品认购；并未开放二级市场，所有作品一经认购马上绑定用户；同时，幻核app上，玩家不能出售自己的藏品或作品，并且未来也不打算将数字藏品的发行权给所有用户，只有经过平台审核授权的品牌、IP方和艺术家经过邀请后才能在平台上发布作品。这些举措让幻核app从底层彻底封堵了用户炒作数字艺术品炒作的可能，也同时导致流通性较低，从而数字藏品价值估值偏低。

产品本质来看，幻核更像一个数字文创商品开发与销售平台，与传统平台不同的是，NFT文创平台由于作品的不可复制性可以让粉丝真正获得拥有并永久收藏一份藏品的仪式感和占有感。

5.2阿里——蚂蚁链粉丝粒和阿里拍卖等NFT交易平台

阿里也建立了基于阿里生态的NFT交易平台，同时发布了多款NFT作品，其中包括支付宝付款码皮肤以及多款与大IP联合推出的NFT作品。今年6月，阿里率先发布了两款支付宝付款码皮肤，分别为《刺客伍六七》系列与敦煌系列支付宝付款码皮肤；今年9月16日，又推出杭州亚运会火炬“薪火”，这也是亚运会历史上首次发行数字特许商品，该商品在售出后有180天的转增限制期，只有在180天后，该NFT作品才能转增给他人。

5.3网易——上线IP的NFT盲盒

网易文创旗下三三工作室于6月26日下午在淘宝发布首个IP向NFT作品，小羊驼三三纪念金币，用户购买后可通过注册基于 Nervos （CKB）的 NFT 平台「秘宝」，接收 NFT。

2021年7月12日网易旗下游戏《永劫无间》IP授权发行的《NARAKA HERO》系列NFT盲盒上线，并于15分钟内售罄。每个盲盒随机生成一张卡牌，卡牌品质分为三种：稀有卡牌，每张稀有卡牌都包含永劫无间古代场景设置；超级稀有卡牌，展示游戏中六位独特的英雄，以动态效果赋予其生命；传奇卡牌，解锁前所未见的黑白“水墨”画作，以全新的视角渲染游戏场景。《永劫无间》是一款由网易旗下“24Entertainment工作室”开发的一款多人动作竞技游戏，在全球拥有100万多玩家。8月12日发布后，就于3日后在Steam周销量登顶，在线人数也多日位居前十。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站