（报告出品方/作者：东方证券，张颖）

一、从NFT热潮中看NFT的意义和价值

1.1、 什么是 NFT？区块链时代的主流资产。

NFT（Non-fungible Token） 代表不可替代的代币，是可以用来表示独特物品所有权的代币。NFT 让艺术品、收藏品甚至房地产等事物标记化。 他们一次只能拥有一个正式所有者，并且他们受到 以太坊等区块链的保护，没有人可以修改所有权记录或复制/粘贴新的 NFT。

NFT 的诞生基于 2017 年以太坊中一个叫做 CryptoPunks 的像素头像项目，这些像素头像总量上 限为 1 万，任何两个像素头像都不能相同，拥有以太坊钱包的人当时可以免费领取 CryptoPunks 的像素头像，且可以将自己拥有的像素头像投入二级市场交易。

NFT 具有不可互换性、独特性、不可分性、低兼容性以及物品属性，可应用于流动性挖矿、艺术品 交易、游戏/VR 以及链下资产 NFT 化等场景，大幅提升数据流转效率。2021 年 8 月 28 日，NFT 交易平台 OpenSea 交易额达 2.35 亿美元，创下历史新高。其中 CryptoPunks 交易额排名第一， 交易额超 4.45 万枚 ETH（约 1.43 亿美元），交易额排名 2-5 位的 NFT 产品为 Bored Ape Yacht Club （1.69 万枚）、Mutant Ape Yacht Club （1.66 万枚）、Cool Cats NFT （5716 枚）、Art Blocks Curated （5195 枚）。

1.2、 NFT 应用：一种潜在的元宇宙经济模式

NFT 由于自身的数字稀缺性被率先运用于收藏、艺术品以及游戏场景，这一特征被保持至今。根 据 Statista 的数据，2018 年，NFT 的销售出现了短期的繁荣，随后与 2019 年进入泡沫化的谷底 期，2020 年市场略微回暖，2021 年 NFT 市场再次出现了火热的表象。在这一过程中，元宇宙、 艺术品及游戏场景在 NFT 销售总额中占比不断提升：NFT 为艺术家提供销售或者拍卖的收入，也 为游戏玩家在游戏中提供专属的个性化资产（皮肤、头像或服装等）。

非同质化代币 NFT 生态系统中最常见的盈利方式是出售 NFT，在直接销售 NFT 的营收模式基础 上可衍生二级市场交易手续费、游戏内部经济中的交易费等营收方式。

区块链游戏开发者可从其开发的物品二级市场交易中收费，如 OpenSea 平台开发者可设置 0-99%之间的二级市场销售抽成。

开发者也可从用户生成的 NFT 交易中收费，如在 Cryptovoxels 虚拟世界中，用户可自行创 建 NFT 配件，Cryptovoxels 开发者可从此类游戏原生市场中向用户收取少量交易 NFT 产品 的费用。 此外，NIFTEX、NFTfi 等平台为 NFT 创造了新的商业模式。

NFT 拆分平台 NIFTEX 允许用户投入高价值的 NFT 并将其拆分为 10,000 个 ERC20 代币， 还可将此类 ERC20 代币用于 NIFTEX 市场上进行交易。

NFT 开发者可借助 NFTfi 等 NFT 抵押贷款平台，利用其创造的 NFT 资产作为抵押而快速获 得贷款，因此 NFT 开发者无需通过传统的银行系统来获取短期贷款。

根据美国游戏创作者 Jon Radoff 的描述，构建元宇宙的 7 层要素由外至内（由浅及深）依次为体 验、发现、创作者经济、空间计算、去中心化、人机交互与基础设施。元宇宙的诞生需要依赖多项 底层技术的搭建与完善，包括但不限于芯片、通信、VR/AR、AI、区块链等。在此基础上，元宇宙 仍需要在提供游戏、社交、应用商店等功能的基础上给予用户自主权，搭建 UGC 平台，并为用户 创作的内容提供广告网络、内容分发、中介等系统，为用户提供游戏、社交、电子竞技、剧院、购 物等多方面虚拟体验。

我们认为，NFT 在元宇宙中将扮演关键角色：

首先，区块链是连接元宇宙概念的重要技术：区块链基于自身的技术特性，天然适配元宇宙 的关键应用场景。区块链是一种按时间顺序将不断产生的信息区块以顺序相连方式组合而成 的一种可追溯的链式数据结构，是一种以密码学方式保证数据不可篡改、不可伪造的分布式 账本。区块链借助自身的特性可以用于数字资产、内容平台、游戏平台、共享经济与社交平 台的应用。区块链技术是连接元宇宙底层与上层的桥梁。

其次，在元宇宙的整体架构中，在基础设施、数据和算法层之上、应用层之下，需要一套完 善、缜密且成熟的技术系统支撑元宇宙的治理与激励：（1）元宇宙治理环节的特征在于，元 宇宙由无数中心化机构和无数个人共同参与构建，因此应该是分布式、去中心与自组织的； （2）元宇宙激励环节的特征在于确保数字资产的不可复制，因此可以保障元宇宙内经济系统 不会产生通货膨胀，确保元宇宙社区的稳定运行。凭借区块链技术，元宇宙参与者可以根据 在元宇宙的贡献度（时间、金钱、内容创造）等获得奖励。

而 NFT 可以充当元宇宙激励环节的媒介：NFT 是依附于区块链的资产，与区块链结合的技术 无需调试，而每个 NFT 之间均拥有稀缺度和价值的区别，可标记所有权，在元宇宙中可以扮 演关键资产的角色。

二、 NFT 时代的商业机会

2.1、 企业端：维系用户生态的新元素

相较传统球星卡片形式的粉丝参与方式，NBA Top Shot 是一个展示 NBA 球星的视频短片的 NFT 产品。与传统的 NBA 周边产品 NBA 球星卡对比，NBA Top Shot 形式更为丰富，且不可复制，球 迷可以完整地拥有某一个视频片段。这会给粉丝带来与 NBA 更加紧密的联系，因此会变现一部分 粉丝付费的意愿，NFT 产品也可以为 NBA 带来潜在的营收来源。

NFT 可以丰富企业的营销策略，为企业创造更有效的维护用户生态的方式：

NFT 具有很好的激励属性，因此 NFT 可以作为某些特定任务的奖励，帮助企业丰富营销手 段；

企业可以通过 NFT 赋予用户以特殊的权限，如投票权、优先选择权或优先获取权等；

通过 NFT 的形式，可以保留部分消耗品的价值，现阶段运用最丰富的场景即为门票。例如 NBA 萨克拉门托国王队发布了 NFT 的门票，Chinajoy 和网易大会也使用了类似 NFT 门票的 方式，在门票使用过后，门票 NFT 部分的价值依然被保留。

2.2、 平台端：国内两大流量平台抢占 NFT 先机，游戏平台 试水 NFT 市场

阿里巴巴

支付宝付款码：2021 年 6 月 23 日，支付宝在“蚂蚁链粉丝粒”小程序上限量发售两款“敦煌飞 天，九色鹿”付款码 NFT 皮肤。这两款 NFT 皮肤基于敦煌美术研究所创作的敦煌 IP 推出，发行 方是杭州鲜活万物品牌管理有限公司，用户可以以 10 支付宝积分+9.9 元进行兑换，购买后 NFT 皮肤会显示在付款码上方，蚂蚁链相关负责人表示蚂蚁链此举旨在鼓励并推动数字创作的知识产 权保护。6 月 24 日，支付宝限量发行 16000 份由支付宝和伍六七合作的“伍六七”付款码皮肤， 价格同样为 10 支付宝积分+9.9 元人民币。

NFT 艺术品：根据公开信息，在阿里 520 拍卖节上，阿朵、陆蓉之、高孝午等多名艺术家推出 NFT 数字艺术品公益拍卖的活动。所有 NFT 数字艺术品进行公开拍卖，最终所得捐献给壹基金旗下的 “壹乐园音乐教室”公益项目。5 月 25 日，歌手阿朵在微博发布一条新作《WATER KNOW》demo， 这也是国内第一支通过蚂蚁链对歌曲进行加密的区块链音乐作品。

腾讯

腾讯音乐布局 NFT：8 月 10 日，腾讯音乐开启首批数字藏品（胡彦斌《和尚》20 周年纪念黑胶 NFT）预约活动。用户可在 QQ 音乐平台开启购买资格的抽签预约，限量发售 2001 张。抽签时间 为 8 月 14 日 10:00，正式发售时间为 8 月 15 日 10:10。腾讯音乐成为中国首个发行数字藏品 NFT 的音乐平台。

腾讯 PCG 事业部上线 NFT APP 幻核：8 月 15 日，腾讯 NFT 交易软件“幻核”联合 GGAC 合作 艺术家周方圆，计划于 8 月 20 日 15:00 正式发售“万华镜”数字民族图鉴 NFT。本次将发行 56种NFT 商品，象征 56 个民族，共计 3136 枚 NFT，其中 112 枚随机图鉴将用于活动和赠送给用 户使用，其余将限量出售，且后续不以任何形式增发。“幻核”将启动“NFT 艺术家计划”，未来 将出售更多 NFT 数字艺术商品。

阿里巴巴与腾讯的 NFT 布局较为一致，主要体现于三个方面：

在底层技术方面，幻核的底层技术由腾讯参与的联盟链“至信链”提供，用户在实名认证后 可获得一个基于该联盟链的地址。幻核的底层技术与支付宝的 NFT 产品底层技术一致，均使 用联盟链，且并非去中心化；

在 IP 授权方面，阿里巴巴与腾讯均邀请艺术家/创作者创作 IP，而没有开放第三方创作权限， 注册用户不能自行创作自己的 NFT 产品，不开放个人创作 NFT 产品上传；

在二次交易方面，阿里巴巴与腾讯均强调创作者的版权问题，强调推出 NFT 是为了帮助创作 者维护应有的权益，所以没有开放二次交易这一环节，仅支持个人收藏及使用功能。

综合而言，阿里巴巴和腾讯推出的 NFT 产品在可交易性方面缺失且并非去中心化，对于阿里巴巴 和腾讯这样的大平台，现阶段 NFT 产品的布局更多的意义在于方向布局/早期市场占领。

Sandbox

Sandbox 是一款建立在区块链上的沙盒游戏，玩家们可以在 Sandbox 中建立自己的世界、创造自 己的物品、开发自己的游戏供他人使用。

Sandbox 创造了 SAND 代币，通过拥有 SAND 代币，玩家可以参与 Sandbox 中去中心化组织 （DAO）的治理。而 Sandbox 的玩家可以创建 NFT 资产，并将其上传至位于 NFT 中的市场，同 时 Sandbox 与 Atari、Crypto Kitties、小羊肖恩等厂商/IP 合作创建“Play to Earn”游戏平台。

Sandbox 计划以区块链的模式让用户自主管理社区。去中心化组织（Decentralized Autonomous Organization，DAO）是基于区块链核心思想理念，由达成同一个共识的群体自发产生的共创、共 建、共治、共享的协同行为衍生出来的一种组织形态，是区块链解决信任问题后的附属产物。DAO 将组织的管理和运营规则以智能合约的形式编码在区块链上，从而在没有集中控制或第三方干预 的情况下自主运行。DAO 具有充分开放、自主交互、去中心化控制、复杂多样以及涌现等特点， 可成为应对不确定、多样、复杂环境的有效组织 。与传统的组织现象不同，DAO 不受现实物理世 界的空间限制，其演化过程由事件或目标驱动，可快速形成、传播且高度互动，并伴随着目标的消 失而自动解散。DAO 可帮助基于区块链的所有商业模式治理、量化参与其中的每个主体的工作量， 包括加密货币钱包、APP 以及公有链。DAO 的主要营收来源为收取交易服务费用，支付方式一般 为数字货币。

在 DAO 的基础之上，Sandbox 推出 SAND 代币，并鼓励用户创建 NFT 以维持游戏内的经济体 系。将数字货币与 NFT 引入游戏的优势在于，区别于传统的游戏资产，数字货币与 NFT 不可以无 线复制，在维持游戏内经济体系不会剧烈“通货膨胀”的同时给予用户更强的真实体验。另一方面， Sandbox 也可以通过 NFT 激励交易来保持游戏活跃，充分调动玩家的创造性。

2.3、 交易场景：2021 年可称为 NFT 交易元年

OpenSea：统治 NFT 的交易市场

2021 年是属于 NFT 的一年：从 2021 年 1 月至今，NFT 交易额爆发式增长，而 OpenSea 利用自己NFT 用户、NFT 资产种类等优势快速统治了 NFT 交易所的市场份额。2021 年 8 月，OpenSea 的 NFT 交易金额超过 10 亿美元，占全球 NFT 交易规模的 98.3%。作为对比，OpenSea 2020 年 全年的交易额不足 2000 万美元。

第一，NFT 交易额的爆发来自供给端内容的快速丰富。NFT 项目的数量快速增加，2021 年 8 月总 交易量超过 1 以太币的 NFT 项目达 2776 个，较年初不足 700 个 NFT 的项目总量已经增长至少 3 倍。以游戏场景为代表的 Axie Infinity 和以社交场景为代表的 CryptoPunks、Bored Ape Yacht Club 的使用人数快速提升。2021 年 8 月 28 日，Axie Infinity 在推特上称其安卓版本的日活用户数达到 为 101 万（首次突破 100 万人），其中 Axie Infinity Windows 版本日活用户数超 38 万，Mac 版本 日活用户数约为 2.3 万，iOS 版本日活用户数约为 1.5 万。

第二，OpenSea 的统治地位来自 NFT 平台简易的入驻方式以及相较竞争对手而言更低的费用。 OpenSea 的创作者入驻方式未设限制，创作者可以简单地在 OpenSea 上申请账号并发布自己创 作的 NFT 产品，入门门槛低，而 OpenSea 的竞争对手均需要申请或定向邀请才能参与发布 NFT 产品或交易；OpenSea 的手续费为 2.5%，尽管较常规的加密货币交易手续费明显更高，但相较其 他 NFT 交易平台可能达 10%或 15%的交易手续费，OpenSea 的交易手续费维持在行业内最低的 水平，且 OpenSea 对创作者版税的收取也更低。另外，为了确保创作者的唯一性，OpenSea 无 法将版税分配到多个地址，所以接收版税的地址只能为最初创作者申请的地址，NFT 创建者无法 将其部分版税费用通过 OpenSea 直接用于其他目的。

以太坊的 SFT 布局：在 NFT 与 FT 间寻找无数可能

最初的 NFT 诞生于以太坊，开创了 NFT 与 FT 代币共存的生态。区块链中代币可分为 NFT 与 FT （同质化代币），且均被广泛使用。以以太坊为例，以太坊的 ERC-20（FT）与 ERC-721（NFT） 代币数量巨大，但在现阶段的应用中均有限制，主要的限制是：ERC-20 缺少对于转账事件的反馈， 而 ERC-721 无法规模化交易，而且 ERC-20 与 ERC-721 之间彼此不兼容，这大幅增加了区块链 应用的设计逻辑。

以太坊推出更有效地使用资源和调度的方式：ERC-1155。ERC-1155 的创建将 ERC-20 与 ERC721 联合起来，克服了原有应用中出现的局限性，提高基于以太坊各项应用管理的效率。不仅如此， ERC-1155 避免了目前存在的代币碎片化问题，允许相同类型的合约控制两种类型的代币。基于 ERC-1155，dApp 的开发者可以创建 SFT（半可替代代币），并使用同一合约注册可替代代币和 不可替代代币，使资源利用更加有效。

三、 如何看待 NFT 的价值

随着 NFT 概念的火热，NFT 商品的价格也随之暴涨。艺术家 Beeple 从 2007 年起每天创造一幅 画作，他将这些画作通过计算机合成，并将这幅画上链 NFT 化，命名为《Everydays：The First 5000 Days》。这幅 NFT 画作在佳士得拍卖成交价达到 6934 万美元。

潜在的名人效应。NBA 球星斯蒂芬库里花费 55 ETH（约 18 万美元）购买了 BAYC 的头像，引起 了国内外社交媒体对于 NFT 商品的广泛讨论。而在 BAYC 社区，最贵的 NFT 商品价格达到了 740 ETH（约 292 万美元）。以 BAYC #2130 号产品为例，其交易历史价格由第一次交易的 0.08 ETH， 仅经过 3 次交易，就达到了 250 ETH，价值增长了超过 3000 倍。名人效应可能带动 NFT 商品被 广泛关注，但 NFT 价格的快速增长不仅仅与名人效应有关。

我们认为，NFT 商品价格的确定来自于客观 NFT 商品的稀缺性以及主观对于 NFT 商品的情感溢 价两方面：

客观方面，尽管 NFT 商品可以不断的产生，成立最早的 NFT 项目的 NFT 产品数量有限，随 着 NFT 的发展，早期项目的价值在社区内也会不断增长；另外，一些名人效应可能带动 NFT 价格的增长：由于区块链资产的交易历史会被记录与公开，被名人持有过的 NFT 商品或者拥 有名人信息的 NFT 商品可能会被粉丝以高价购买并珍藏。

主观方面，NFT 暴涨的价格与情感溢价有关，这一点可以将 NFT 商品与艺术品类比。一方 面，交易者可能因为对于 NFT 商品的艺术品属性为其付出较高的价格并作为藏品收藏，另外 很多 NFT 系列商品具有一些与现实联系的元素，这些元素（如颜色、数字等信息）也可能会 让交易者产生某些情感共鸣，并对交易者产生额外的交易价值。

四、风险提示

NFT 渗透缓慢：NFT 推进热度持续能力仍待观察；

NFT 合规风险：不同国家与地区对于 NFT 交易可能颁布限制政策，从而影响 NFT 的流通；

NFT 缺少成熟估值体系：NFT 底层价值难以确认，估值体系待确定，可能造成 NFT 价格大 幅波动，从而影响 NFT 的交易活跃程度

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。