来源：光源资本

导语：

近期，在长江商学院创创社区与商汤科技共同举办的《虚拟数字人——数字产业新动能》线上活动中，光源资本董事总经理薛敏分享了虚实融合的元宇宙带来的产业链投资机会。在薛敏看来，元宇宙在内容层面的发展将由游戏和新形式社交开始，向所有交互内容扩散，同时，她认为元宇宙在生产端和消费端都会产生大量机会。

观点速览

元宇宙投资逻辑：秉持“以终为始，产消结合”，即看到行业发展的远景，而不是被近处的概念迷惑；在关注元宇宙消费属性的同时，更注重其生产属性。在关注具体项目和创业团队时，光源更关注这些赛道需要的关键成功要素与创业团队核心能力的匹配度。以虚拟数字人赛道为例，这一赛道包括三类企业：内容和 IP 为核心的综合性服务商、以虚拟人生成技术为核心的技术提供商、以 AI 驱动的虚拟人底层框架。面对不同的团队，投资人有不同的投资逻辑，但总体而言，团队的技术优势至关重要。

2021年以来，元宇宙开始受到媒体、企业、一二级市场，以及多地地方政府的高度关注。

据光源资本不完全统计，2022年 Q1，国内元宇宙领域融资超过20笔，其中超1/3的企业单笔融资额过亿元。与此同时，作为数字经济的增长点之一，元宇宙也成为政府积极布局的重点领域，北京、江苏、上海、浙江、山东、福建等地也密集发布元宇宙及相关产业的发展计划、措施和行动计划，争抢元宇宙产业赛道发展先机。

什么是元宇宙？有“元宇宙第一股”之称的 Roblox 在招股书中提出，一个真正的 Metaverse 应该具备身份、朋友、沉浸感、低延迟、多元化、随地、经济系统、文明八大要素。

从光源的实践来看，元宇宙包含两重含义：

第一重含义是，元宇宙是互联网发展的下一个阶段。从 PC 互联网——移动互联网——全真互联网的发展轨迹看，Roblox 描述的元宇宙是大家对下一代互联网的展望。回顾孕育 iPhone 和移动互联网的技术和历程，我们可以推论，当下这个时点已经孕育着元宇宙的思想、技术和实践，只是元宇宙的孕育期会比较长。

另外，从互联网演进和人类经济生活发展的角度看，元宇宙均有其正当性，这也就是元宇宙的第二重含义，我们认为元宇宙可能是人类社会的未来形态。互联网和物理世界的进一步融合会创造一个现实世界数字化、数字世界真实化的虚实结合新世界。随着人类改造物质世界的效率越来越高，精神需求越来越强，虚实融合的元宇宙形态是一个可预测的未来。

从五个维度构建元宇宙图谱

作为集互联网、大数据、云计算、人工智能、区块链以及 VR、AR 等技术于一身的集成创新与融合应用，元宇宙涉及赛道众多。我们认为，可以从底层硬件、核心技术和协议、输入/输出设备、引擎、内容/应用五个维度来看待元宇宙的投资机会。

第一，在底层硬件方面，元宇宙需要高效能芯片、下一代通信网络、云计算设施等，以实现实时、海量数据同步。光源在这一领域的长期伙伴包括全球领先的 AIoT 芯片生态公司奕斯伟计算、国内领先的高性能 GPU 芯片商沐曦集成电路等企业。

第二，核心技术和协议是指一些基于新型网络的底层协议和技术，例如 AI 技术、区块链技术、统一的接口协议等。

以 AI 技术为例，AI 对于元宇宙的重要性在于革新数字内容的创造方式。首先是实现高效率的数字孪生内容生产，其次是作为用户自主创建内容的主要技术手段，并最终导向 AI 自主创建数字内容；再如区块链技术和统一的接口协议，我们认为，基于一些被广泛认可的协议，才能实现不同元宇宙之间的互联互通，以及元宇宙内的价值分配。光源在这一领域的长期伙伴区块链安全公司 Certik 就在帮助用户企业抵御复杂区块链网络环境下的安全威胁。

第三，对于消费者而言，输入、输出设备是指随时随地接入元宇宙的设备，比如 VR、AR、XR 等设备，以及支撑这些设备的生物识别、轨迹追踪、信息采集等输入设备的核心元器件。光源的长期伙伴 Nreal 近期与蔚来合作推出了一款仅重76克的汽车版 AR 眼镜。我们认为更多的元宇宙硬件设备将通过小型化、轻量化来适应场景，进而满足消费者随时随地使用的需求。再比如光源的另一个合作伙伴，从事侵入式脑机接口的公司 NeuraMatrix。这一技术虽然目前距离元宇宙设想的脑机交互还比较远，但已经开始应用在医疗领域。

对于工业产业界，除了雷达、摄像头以及各类温度、压力、气相、光电的传感器等输入设备，还需要通过各类传感器、启动器、微马达、工业 AI 机器人、3D 打印设备以及各种自动化设备来实现对物理世界的直接影响和干预。借助这些设备，虚拟世界产生和流通的信息可以被转换为物理世界中的产品。

输入、输出设备也是目前元宇宙投资中最热门的细分领域，据不完全统计，今年以来，已有近10家 AR、MR、XR 和交互技术企业先后获得融资。

第四，创造虚拟世界的内容引擎，比如 Unreal、Untiy 这类商业游戏引擎、以及头部游戏公司的自研引擎；也可以是各类工业仿真交互、建模软件，以及由它们支撑的数字孪生平台。

第五，元宇宙内容在发展上半场会集中在游戏和新形式社交领域，下半场则会扩散至各类交互性内容，并极大丰富元宇宙中的内容和服务。游戏行业历来是各类先进技术应用和实验的场景，我们认为，一款好的游戏是技术、艺术、人性和工程的完美结合。

光源是行业内少数在元宇宙主题中进行系统性布局的机构，我们的长期伙伴包括全球范围内仅次于 Roblox 的第二大游戏 UGC 平台沙盒网络，以及如心光流美、APG Games 等新型游戏 CP（内容提供商）在内的多家企业。在社交领域，光源也帮助 Soul 这样打造年轻人社交元宇宙的公司完成了多轮融资，并布局了 Oasis 这样全球范围内增速极快的元宇宙社交平台。

一个投资逻辑：“以终为始，产消结合”

“以终为始，产消结合”是光源资本在元宇宙领域布局的底层逻辑。

“以终为始”即关注行业发展远景，而不被近处概念迷惑。比如在接触参与构建元宇宙的核心竞争者和模块竞争者时，我们会关注企业所做的事情在未来的应用是否多样化、竞争力是否基于全要素等方面。我们认为，在未来应用场景更多样、竞争力可持续的项目有更大的成长空间。

在当前市场关注的趋势中，我们可以看到，有几个方向非常符合这一逻辑。第一是基于 AR、VR 的硬件创新，一旦越过临界点将迎来丰富的、海量的应用和场景；第二是基于“技术+内容”复合能力的各类内容（包括游戏），长期成长空间同样非常确定。

从2022年 Q1 的行业情况扫描看，这些方面占据 Q1 元宇宙融资案例数量的八成左右。

“产消结合”则是基于前面对元宇宙多重属性认识的一种提炼，注重元宇宙消费与生产的双重属性。在信息流通成本和组织费用降低到趋近于零的未来，我们相信元宇宙不但会创造出个人参与劳动生产的新方式，也会给市场中的组织规模和特征、竞争和协作带来全新的变化。

这方面，人们已经能从引擎的发展中看到端倪。引擎巨头 Epic 在今年获得20亿美元融资，但 Epic——包括光源的一些引擎伙伴在内——等引擎已经从纯面向内容等消费领域，并扩展到工业数字孪生、智慧城市、交通等场景，大幅变革工业和服务业生产方式。

“技术+X”：三类虚拟数字人公司的选择逻辑

在关注具体的元宇宙项目和创业团队时，我们会更重视具体赛道本身，以及这些赛道需要的关键成功要素与创业团队核心能力的匹配度。

这里，我们以虚拟数字人赛道为例来解释“技术+X”的逻辑。虚拟数字人是元宇宙领域的另一个大热赛道，今年以来已有5家相关企业完成融资，吸引了包括红杉中国、软银集团、字节跳动等知名投资机构先后入局。

就我们的观察，目前市场上的数字人初创公司主要可以分为三大类：

首先是以内容和 IP 为核心的综合性服务商，这类公司各自有比较爆款的虚拟 IP 偶像。选择这类公司的逻辑在于虚拟偶像极大地降低了真人偶像的成本和风险，而有机会成为未来偶像行业的潜在颠覆者。在融资过程中，公司团队的综合运营能力及虚拟偶像的头部性是投资人最为关注的点。

其次是以虚拟人生成技术为核心的技术提供商，这些公司主要运用了三维视觉重建、语音动画合成技术、动捕技术、实时渲染等，技术实力和服务客户的头部性是公司能否得到投资人青睐的关键。

最后是以 AI 驱动的虚拟人底层框架。这类公司在构建未来虚拟数字人的底层技术设施，拥有极大的想象空间，团队的技术实力和 To B 及 To C 场景应用验证是这类企业快速发展的关键。

不同的选择逻辑对应不同的团队，但总体而言，团队的技术优势至关重要。

最后，我们仍然要强调光源始终秉持的价值观：长期主义。面对投资主题的周期性，以及现在的元宇宙热潮中存在的资本市场泡沫，只有有实力、始终坚持深耕头部客户、场景、数据、算法模型等领域并保持耐心的团队才能穿越资本周期。

未来是光明的，坚持才能胜利。